风险偏好回落

11月初主要股指在均线交会处获得支撑启动反弹，但在短暂反弹后受外部事件干扰于中旬再度回落，原因在于市场缺乏新的主线逻辑——11月以来的反弹主要受到市场风险偏好回升带动，于基本面、资金面并无直接支撑，相反在中旬受到信用事件爆发、资金收紧的影响，当境外疫情加重、欧美股市风险偏好回落时A股快速回踩。

11月初受美国总统大选即将靴子落地、疫苗研发出现新进展的影响，欧美股市相继走高，带动市场风险偏好走高，VIX指数自10月底的40附近快速回落至25附近。由于当前市场预期即将上台的拜登政策偏好更长远、更大规模财政刺激，美元指数小幅回落，带动人民币被动升值，港资于上旬加速北上，11月9日单日净流入196.99亿元，股指期货同样进入快速的贴水修复过程。海外市场风险偏好的回升带动A股情绪反弹，两融数据小幅走高。

但11月中旬海外风险偏好回升暂缓，欧美股市相继进入振荡。11月中旬美国新冠疫情确诊病例超1050万，而11月以来美股反弹主要反映靴子即将落地的风险偏好回升，但未完全反映市场对新政府的政策影响，因此美股回升空间非常有限。近期疫情加速，疫苗预期带来短暂提振，但普及使用需等至2021年，因此欧美市场已逐步进入调整，短期欧美股市仍需等待风险释放。

同时从A股基本面来看，尽管相较海外国内经济数据回升表现优秀，但当前市场对于四季度的经济基本面预期不算乐观。当前经济数据中，尽管外贸数据与消费数据表现良好，但行业略有分化，对投资依赖度较高的上游原材料行业、中间制造业景气度与生产表现偏强，工业企业利润上同样出现上中下游的分化。从终端需求来看，房地产与基建投资转向谨慎，汽车消费增速略不及预期。考虑到疫情发展导致欧洲多个国家不同程度开始封城，四季度后半段外贸数据预计将回落。

资金面上，同样未见利好支撑——前期市场预期在10月底发完专项债后，国内发债压力暂缓，资金面有望回暖，但事实上11月以来国内央行操作仍然整体偏谨慎，叠加近期信用债市场连续出现违约事件，货币市场资金收紧，银行间7天利率再次走高，R007收盘价自11月上旬低点0.7%快速上升至2.932%。资金宽松预期落空，资金面短期再度边际收紧导致A股缺乏持续的增量资金入场，难以推动股价，前期热点如新能源汽车、半导体、5G等概念纷纷回调。

尽管基本面与资金面预期短期未能支撑股市，但政策面利好仍存，除去“十四五”规划中对科技创新、民生等议题的指导外，资本市场改革仍在继续，科创板持续推进、经纪业务扩容、A股市场持续对外开放等政策利好逐渐让A股市场的广度与深度步入新的台阶。过去半年，A股成交持仓、两融额度、MSCI指数权重等数据整体均上行。相较于以往单纯的加速IPO，本轮改革在股市供需两面均有扩张，政策利好是较为长期的支撑。

短期考虑经济基本面、资金面以及海外风险的干扰，A股上行过程仍然较为坎坷，年底之前仍以宽幅振荡上行或台阶式上行为主。市场风格上，由于缺乏新的主线逻辑和热点，当前市场没有显现明显的偏好，中证500与上证50的比值在1.85—1.89区间持续振荡，板块轮换仍然较快，大盘蓝筹与白马股相对较为稳健。

因此，操作上，建议以宽幅振荡上行或台阶式上行的预期对待A股，三大期指在技术面上以中期均线为主要支撑，风格上缺乏明显的分化，预计股指期货基差维持在小幅贴水水平，若再度出现11月上旬的小幅升水可考虑套利机会。