上周以来，海外尤其欧美PMI数据集中公布，显示疫情对经济的影响超预期。原油价格继续振荡走低，令全球市场风险偏好有所回落，避险资产黄金、债券继续走高。全球疫情并未出现明显好转的迹象，随着近期欧美等国家陆续着手“解封”，后期疫情再度暴发的风险有所提升。尽管国内复工不断推进，最差时点已过，但是仍需关注受外需冲击加大的拖累，经济修复力度仍低于预期的可能。此外，后期国内降准、降息仍可期，债市依旧维持看多思路。但是随着新一批1万亿元地方政府专项债下发以及特别国债5月大概率开始发行，短期利率债供给压力明显加大，短期对债市有一定冲击。关注即将公布的经济数据低于预期的可能。

工业利润小幅改善，三重压力依然较大。4月27日，国家统计局公布3月工业企业利润当月同比下降34.9%，降幅仍然较大。主要有以下几点原因：一是工业生产尚未完全恢复，工业增加值增速仍在负区间，企业生产销售均出现明显下降；二是复工以来内需依旧不旺，导致企业库存上升，工业品价格承压，进而影响到企业利润；三是疫情期间成本费用增加挤压利润空间，用工、折旧等刚性支出不减，成本端压力依然较大，企业利润低迷对整体制造业投资的制约仍大。整体看，由于生产恢复仍快于销售，企业仍面临存货积压、价格回落以及成本刚性的三重压力。预计内需政策渐次推出下，工业利润仍将保持修复趋势，但回正难度较大。

TMLF价量齐降，并不意味货币政策转向。上周央行根据金融机构需求情况，对当日到期的2674亿元TMLF进行了续做，续作金额为561亿元，并将利率下调20BP。近期货币政策进入真空期，4月以来除定向降准外无其他宽松操作。这一方面是由于银行体系流动性整体处于充裕状态，无需更多流动性投放，另一方面是在财政政策发力真正落地之前货币政策备足空间。TMLF的续作虽然略低于预期，但并不能说明货币政策收紧。上周国常会明确定向支持中小微企业，中小银行仍然是当前的政策目标。TMLF逐步回归MLF的角色，再贷款再贴现成为主要的定向工具。从资金面的角度看，资金利率仍然维持在较低水平，流动性仍然保持宽松。

利率债供给冲击到来，短期对债市有冲击。近期有媒体报道，用于稳投资、补短板的第三批1万亿元地方政府专项债券额度已经下达至部分省市。5月可能将迎来万亿元的地方政府债券发行高峰，单月发行量将创近些年新高。2020年以来，提前下达的三批次专项债规模总计2.29万亿元，超过了去年全年的约2.15万亿元。此外，考虑到全国两会将于近期举行，那么中央政治局会议提到的特别国债，预计在万亿元级别也将于近期开始发行，机构预计三个月内发完。叠加政策性金融债、国债以及一般地方政府债券，预计5月利率债的供给量可能超过2万亿元。整体看，5月起利率债的供给压力有所加大，将对债市有短期冲击。但是我们预计，在稳就业、稳增长的大背景下，在财政政策发力的同时，货币政策也会通过降准等方式积极配合提供流动性支持，来配合利率债的发行。因此，供给压力对债市的冲击有限。

欧美经济体PMI齐创历史新低，市场风险偏好保持低迷，后续政策宽松有望加码。上周美国、欧元区、日本及英国公布4月PMI初值数据，各市场 PMI 均大幅下滑，尤其是服务业PMI均跌至历史新低，显示经济封锁已导致服务业消费“冰封”。3月以来，各国陆续推出经济救助政策，应对疫情造成的经济下行风险。目前看，主要国家已出台的经济救助政策，有望部分缓解企业和家庭现金流压力。但全球经济面临风险依然偏向下行，政策依然面临力度不足、时间滞后的风险。预计，后续各国在财政、货币政策上有望继续加码。