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余力| 混沌天成资管衍生品投资部总监

中国ETF期权的设计者之一，全程参与上交所上证50ETF期权产品筹备，负责期权合约设计，交易制度设计，做市商制度设计等工作。苏黎世邦联理工应用数学全奖硕士，复旦大学数学学士；代表上交所撰写了《3小时快学期权》、《期权交易策略十讲》、《期权定价与高级策略》等投教丛书。

核心观点：

期权与期货都是套期保值工具，它们在套保方面互相不可完全替代。

黄金期权可以成为大类资产配置策略中的替代品，用其以小博大的功能替代黄金ETF等现货工具，提高资金使用效率，投资者也可以在重大事件前夕用黄金期权进行做多波动率的交易。

我个人比较期待原油期权、中证500ETF和股指期权、创业板ETF和股指期权，最好还有部分蓝筹股的个股期权。

原油期权可以成为大类资产配置策略的替代品，中证500期权和创业板期权可以明显增加平时可对冲股票的范围。

早在2018年上证50ETF的市场规模就已可以与全球主要ETF期权品种比肩，在全球ETF期权范围内已排列第二，仅次于美国标普500ETF期权（SPY）。我们的差距更多在于期权品种少，比如说美国有2000多只期权，香港有100多只期权，我们现在金融期权只有4个，商品期权加起来一共就15个。

以套保为例，期权套保的核心是用一个虚值认沽期权防范未来灾难风险，但可以保留上行收益，而期货套保的核心是防范全部下行风险，削平所有上行收益，因此在牛市环境里，保留上行收益是第一位的，我们应该切换到用期权去套保，而在熊市环境里，不让资产再进一步回撤是第一位的，我们就应该用期货空头去套保。

我认为学习期权是极其有必要的，至少期权可以交易的维度更多，不仅可以交易方向，还可以交易波动率和时间。

市场上品种越来越多一定是好事，它可以给我们更多选择，不过在真正的实操上，我还是建议大家去交易自己最熟悉的几个品种，如果您是长期的股民，喜欢买大票，那么上证50ETF期权就是很好的标的，如果您是一个产业客户，平时做的是棉花，那么棉花期权就需要深入研究挖掘。

期权套保的最基本策略就是“保护性买入认沽”策略。

期权买方最大的风险就做价值归零风险。

期权的策略类型非常丰富，大致可以分为方向性策略、波动率策略、套保型策略、以及套利型策略。

根据操作风险的由低到高，把期权投资者分为了三类，一级投资者可以买入保险，二级投资者可以裸买期权，三级投资者可以裸卖期权。

对于中小投资者，相对风险较低的策略就是使用上面所说的“保护性买入认沽策略”、或是“领口策略”，运用期权的套保功能，保护股票多头的灾难风险。

在期权套保上，如果错过了这一轮下跌前的防守，那么投资者可以在标的资产下一轮报复性反弹的过程中，逐步买入对应标的的认沽期权（此时买入认沽的成本会比目前低很多），以此来防范之后的“黑天鹅”事件。

在这样的乱局下，我认为把握好节奏，用“备兑式期权”的思路变相定投“指数”是一种非常好的配置方式。

七禾网1、余老师您好，感谢您在百忙之中与七禾网进行深入对话。50ETF期权已经上市5年多，您作为上证50ETF期权的设计者之一，就您看来，它是否达到当初的设计要求？

余力：对于上证50ETF期权，上市至今的效果是符合预期的，记得监管层在上市前所定的目标可以用8个字来概括：顺利起步、平稳运行。事实也是如此，当时的设计制度中有九大风控制度：保证金制度、涨跌停制度、限购制度、限仓制度、前端控制制度，限开仓制度，强行平仓制度、大户报告制度、合格投资人制度等等，最后在实际运行过程当中，这些风控制度都没有让50ETF期权出现任何的风险事件。作为国内第一个期权品种，它在5年内平稳运行的同时，还能逐步成为全球规模第二大的ETF期权，这是非常不容易的。

七禾网2、沪深300ETF期权在去年年底推出，两个月成交量就翻倍，您觉得成交量火爆的背后是什么？

余力：上证50ETF期权运行了5年，这5年间，50ETF期权的日均成交面值从2015年的26.75亿发展到了2019年的725.74亿，日均权利金成交金额也从2015年的1.08亿发展到了2019年的13.77亿，累计开户数量超过了40万户，这些都为沪深300ETF期权的参与规模打下了重要的基础，加上沪深300指数是市场上最重要的指数之一，更多投资者会用其套保，所以沪深300ETF期权上市后不久成交量翻倍也就不奇怪了。

七禾网3、除了金融期权，商品期权也在不断扩容，2019年推出了7个商品期权，年初又推出了菜粕期权，不久还会上市液化石油气期权，就您看来，为什么在近一两年加速扩容？

余力：近几年来，监管层也越来越重视期权市场的发展，这与“期现联动，服务实体”的发展理念有很大关系。同时，市场需求也是一股重要的力量。期权与期货都是套期保值工具，它们在套保方面互相不可完全替代，比如对产业客户，用期权套保可以防范现货端灾难风险，保留上行收益，而用期货套保则是以放弃上端收益为代价，换取更强的套保效果。通常在海外市场，一个标的有期货，就会有对应的期权，供市场交易者选择参与。因此，基于这样的发展理念与市场需求，监管层在上证50ETF期权试点的几年后，按照一定的节奏陆续推出新的期权品种，就是一种大势所趋了。

七禾网4、在所有的商品期权中，您比较看好哪个品种或者哪几个品种？

余力：每一个商品期权都有它的功能，服务于不同产业投资者。应该说，如果从参与的普适性来说，黄金期权在日常投资的运用上是最多的。黄金期权可以成为大类资产配置策略中的替代品，用其以小博大的功能替代黄金ETF等现货工具，提高资金使用效率，投资者也可以在重大事件前夕用黄金期权进行做多波动率的交易，比如过去的美国总统大选事件，G20峰会，美联储议息会议，或者本次疫情事件等等。

七禾网5、在没有上市的期权品种中，您比较期待上市哪个期权品种？

余力：未来，我个人比较期待原油期权、中证500ETF和股指期权、创业板ETF和股指期权，最好还有部分蓝筹股的个股期权。原油期权可以成为大类资产配置策略的替代品，中证500期权和创业板期权可以明显增加平时可对冲股票的范围，现在我们在操作时，如果要结合期权做成量化对冲类产品，只能在沪深300成分股内选择，因为要考虑到相关性，但如果有更多中小盘标的的期权，我们就可以在更多科技股中去大展身手。

七禾网6、您对国内外期权都有着比较深入的研究，据您了解，国内期权市场和国外市场相比，有哪些优势和不足？

余力：与境外期权市场相比，目前国内市场在交易机制等方面的灵活性和效率性还有一定差距。比如，在保证金方面，当构建一对跨月的日历组合时，我们还没有实现组合保证金。相比之下，美国芝加哥期权交易所（CBOE）推行的SPAN组合保证金算法和欧洲期货交易所（Eurex）推行的Prisma组合保证金算法更加灵活，降低资金占用的组合方式更多。

不过，我相信，未来国内交易所一定会借鉴国际市场的经验，从交易机制上进行很多的优化。比如，进一步完善期权保证金机制，包括实现组合保证金机制里的单腿平仓功能、证券充抵保证金机制等；又如，合约序列的丰富——行权价格和到期月份的进一步加挂等；再如，进一步拓展期权标的范围，2019年年底扩展到的沪深300ETF期权只是其中之一，未来甚至可能在此基础上推出更多期权品种。