进入11月，国债期货展开小幅反弹行情。由于受央行超预期下调MLF利率、股市大跌影响，市场避险情绪上升，期债价格再现了短暂的快速拉升，中债国债收益率分别回落至3.05%（5Y）和3.25%（10Y）附近。

央行意外调降MLF利率

11月5日，央行除当期续作中期借贷便利（MLF）之外，意外调降MLF利率引发市场波动，当日五债主力1912合约收涨0.18%，十债主力1912合约收涨0.38%。这一操作或为响应国务院常务会议提出的降低企业融资成本，但随后资金再度边际收紧，银行间质押、回购加权利率在上周后半段振荡回升，央行并未采取进一步公开市场操作（OMO），同时也未下调OMO利率，而OMO利率往往在债券收益率定价上有更强的指导性。因此，从货币市场走势来看，此次调降MLF利率很难被视为新一轮的“降息”操作。

通胀高位压制期债价格

当前较高的通胀水平仍然是利率下行的长期阻力，同时受猪价上涨带动的蛋白类食品如牛羊肉、鸡蛋、鸡肉价格仍在继续上行。从数据来看，11月前两周，猪肉均价上涨幅度略有放缓。22省市猪肉均价于10月最后一周创出高点56.02元/千克后略有回落，但始终维持在54.00元/千克之上水平。从领先指标来看，能繁母猪存栏同比增速持续下滑至-38.90%，这一指标对CPI指标中的猪肉价格增速有较强的反相关性且通常领先两个月至一个季度的时间，因此能繁母猪存栏同比增速的持续下行，意味着未来两个月仍难看到CPI指标中的猪肉价格增速的明显回落，支撑CPI维持在较高水平。持续高位的CPI增速意味着货币宽松空间有限，这或许也是央行仅下调MLF利率而没有下调OMO利率的原因之一。

“非标”和居民贷款拖累融资数据

11月11日，央行公布数据显示，10月新增人民币贷款6613亿元，前值16900亿元；M2同比增长8.4%，前值8.4%；社会融资规模增量6189亿元，前值22700亿元。融资增速的快速回落固然存在季节性因素的影响，但相比于往年仍然表现较弱，新增人民币贷款同比少增357亿元，新增社融同比少增1185亿元。

从结构上看，社融增速的回落主要受到信托贷款、委托贷款、银行未贴现银行承兑汇票等“非标”类融资的回落拖累。新增人民贷款中，居民贷款无论短期还是中长期均有不小幅度的回落，但同时，非金融性企业贷款，尤其是企业中长期贷款增长2216亿元，同比多增787亿元，相较于往年同期也处在较高水平。企业中长期贷款的同比增速回升表明融资数据并非全面悲观。

综上所述，当前债市面临的情况是基本面未有继续恶化、货币政策难有明显宽松，主要压力在于猪价和通胀维持高位压制利率下行空间。前期受央行调降MLF利率、股市回落等影响期债价格虽有小幅反弹，但后市在没有新的政策出台之前，国债期货价格继续上行的持续性和空间都较为有限，因此不建议在此时继续追涨。