国庆节后国债期货市场延续振荡下跌行情。首先是中美贸易谈判频传利好，最终达成阶段性一致意见，短期令市场避险情绪明显降温。其次是10月以来公布的多数经济数据超预期，市场对于经济短期企稳反弹的预期增强。再次是持续多年的英国脱欧闹剧终有结论，同样令市场风险偏好急剧上升。最后，持续大涨的猪肉价格导致短期通胀预期持续升温，明显压制货币政策宽松空间。短期来看，上述因素的影响有望持续，因此债市大概率延续弱势调整格局。

全球避险情绪降温，短期压制债市做多情绪。首先，先是美方公告称中美贸易谈判达成阶段性一致意见，上周中国商务部也对外宣布中美第十三轮贸易谈判取得阶段性成果，主要内容为中方将继续购买美国农产品，美方将暂时中止继续提高关税的措施，或许还会有汇率方面的约定。正式文件有望在APEC会议上由中美领导人共同正式签订。此外，上周英国脱欧谈判也传出利好，在历经了3年多的波折之后，英国退欧谈判终于在本周取得重大进展——欧盟峰会通过英国“脱欧”新协议。这对于急于想要在10月31日退欧的英国首相约翰逊来说似乎是一个好消息。然而，这一协议还须分别经过欧洲议会和英国议会批准才能生效。但就在10月19日刚刚结束的英国议会以322票赞同、306票反对通过一项关键修正案，将迫使首相约翰逊寻求再度推迟“脱欧”，对于英国能否顺利脱欧仍存一定的不确定性。整体看，中美贸易摩擦的阶段性的缓和以及脱欧谈判取得实质性进展均大大提高市场的风险偏好，整体对债市不利。

基本面暂稳，关注预期差再现。最新公布经济数据显示，三季度GDP同比增长6.0%，较二季度跌落0.2个百分点。但与此同时，9月单月指标几乎全面回暖，其中，工业增加值同比增长5.8%，高于前值4.4%；社会消费品零售总额同比增长7.8%，高于前值7.5%；基建投资累计同比增长3.4%，高于前值3.2%；房地产开发投资累计同比增长10.5%，持平前值。整体看，三季度GDP同比环比增速明显下跌，9月生产和零售增速数据不佳，缺乏持续的支撑。

从季节性来看，现阶段数据特征与6月非常“相似”。二季度GDP同比增长下滑0.2个百分点至6.2%，但6月单月数据多数明显改善，趋势数据与单月数据之间的背离，使得市场对宏观基本面的认知分歧加大。整体看，我们认为9月数据好转的背后存在着短期因素刺激以及去年低基数效应等因素共同推动的原因，并非经济开始反弹。后期重点关注经济预期差再现所带来的债市反转做多机会。

综合来看，短期受全球避险情绪明显回落、国内经济数据暂稳以及通胀预期不断提升等利空影响，期债仍将延续弱势调整走势。但中期来看，债市牛市的核心投资逻辑没有变化。中美利差和全球负利率是安全垫，中国债市具有明显的估值优势。房地产限购和隐性债务约束拖累经济上升并抑制融资需求回暖，未来中美经贸问题仍将反复。短期利空释放后，债市仍将回归基本面主导。