8月14日，统计局公布了19年1-7月经济数据。我们的解读如下：

1、工业生产再创新低

工业增速再创新低。7月规模以上工业增加值同比增速4.8%，较6月明显下滑，并创下09年3月以来新低，而工业增加值季调环比增速0.19%，也是14年8月以来新低。工业增速再创新低，印证发电量增速回落、几近归零，制造业PMI创下历年同期新低。

从中观看，各主要行业增加值增速普遍下滑。具体来看：下游消费类行业中，食品、医药增速回升，农副、纺织、汽车回落；中游装备加工类行业中，运输设备增速上升，通用设备、专用设备、电气机械、通信电子增速下滑；中游原材料类行业中，电力、橡胶塑料增速上升，化工、建材、钢铁、有色增速下滑；上游采矿业增速下滑。整体看，行业增速下滑居多，其中，通信电子、电气机械、钢铁、有色等行业增速下滑较多，是主要拖累。

从微观看，各主要产品产量增速涨跌互现。具体来看：上游煤炭产量增速因低基数回升，但发电量增速、原油加工量增速均下滑；中游水泥、化纤产量增速略升，但钢铁、有色、乙烯产量增速均大幅下滑；下游汽车产量降幅继续收窄。整体来看，与基建投资、房地产投资相关度较高的钢铁、有色、电力产量增速普遍下滑，是主要拖累。

2、地产基建拖累投资

固定资产投资增速回落。1-7月全国固定资产投资同比增速回落至5.7%，其中7月当月增速回落至5.1%。而1-7月民间固定资产投资同比增速也回落至5.4%，其中7月当月增速回落至3.6%。

具体看，三大类投资中：

制造业投资增速继续微幅回升。1-7月制造业投资同比增速继续回升至3.3%。今年以来，制造业投资增速较去年明显回落，缘于前期盈利下滑拖累投资。不过，5月以来制造业投资增速持续回升，反映减税降费对企业盈利的提振作用开始显现。1-5月各行业中，电子、汽车投资增速明显回升，而纺织、食品、医药投资增速下滑显著。

基建投资增速小幅回落。1-7月基础设施(不含电力等)投资同比增速回落至3.8%，而旧口径下的基建(包含电力等)投资同比增速则回落至2.9%。新、旧口径下基建投资增速双双回落，缘于上半年积极财政持续发力，财政支出占财政收入比重创下115%的历史新高，对下半年积极财政空间形成透支。加之影子银行融资仍在萎缩，政府举债全面规范，本轮基建稳增长的力度整体偏弱。

房地产投资增速继续下滑。1-7月房地产开发投资同比增速继续下滑至10.6%，其中7月当月增速回落至8.7%。5月以来，受地产融资收紧、前期地产销售疲弱影响，房地产开发企业到位资金增速持续回落，带动房地产开发投资增速持续下行。

整体而言，基建和房地产投资增速的回落是投资增速下滑的主因，也印证没有重走刺激投资的老路。

3、汽车石油拖累消费

消费增速再度回落。7月全国社会消费品零售总额同比增速7.6%，剔除价格因素后同比增速5.7%，限额以上单位消费品零售额同比增速2.9%，均较6月明显回落。

剔除汽车后消费增速保持稳定。7月消费增速再度回落，最主要的原因莫过于汽车零售增速大跌转负。受国五国六环保标准转换影响，6月汽车经销商普遍开展促销，带动限额以上汽车零售增速疾升至17.2%，受透支效应影响，7月汽车零售增速下滑转负至-2.1%。剔除汽车零售后，社消零售增速8.8%、限额以上零售增速4.9%，均较6月保持稳定。

分品类看：

必需消费涨跌互现，整体稳定。7月食品饮料类、日用品类零售增速分别回升至10.1%、13.0%，而纺织服装类零售增速回落至2.9%。三项合计增速8.2%，较6月的8.5%微幅下滑，指向必需消费整体保持稳定。

可选消费普遍下滑。7月汽车类零售增速大跌转负至-2.6%，石油及制品类零售增速同样下滑转负至-1.1%，此外，地产相关的家电、家具、建材类零售增速也是全线下滑，分别降至3.0%、6.3%、0.4%。整体看，7月消费下滑主要缘于出行、居住类消费放缓。

网购消费依然强劲。1-7月，实物商品网上零售增速略回落至20.9%，但仍远高于社消零售增速，因而占社消零售的比重继续上升至19.4%。

4、地产需求依然偏弱

地产销量增速小幅回升。7月全国商品房销售面积同比增速1.2%，销售额同比增速9.8%，均较6月小幅回升。而全国商品房待售面积同比降幅继续收窄至-8.4%。

土地购置跌幅扩大，新开工同步回落。虽然地产销售边际改善，但受房企外部融资受限影响，到位资金增速持续回落，7月土地购置面积跌幅扩大至-36.8%，新开工面积增速也同步回落至6.6%，而这也意味着未来短期地产投资下行压力仍大。

5、消费仍是中流砥柱

7月经济数据看似惨淡，仅出口有所改善，生产、投资、消费，几乎全线下滑。但我们认为，两大积极因素不容忽视：

一是没有重走刺激投资的老路，而投资内生动力正在逐渐修复。

以往房地产投资和基建投资是刺激经济的重要抓手。但去年下半年以来，政府保持定力，未走刺激投资的老路，基建投资因影子银行融资萎缩、政府举债全面规范而回升缓慢，地产投资因地产销售持续低迷、房企融资不断收紧而高位回落。

而代表投资内生动力的制造业投资增速，正在筑底企稳并缓慢回升，反映减税降费、融资成本下行的效果正在显现。我们预计，企业盈利增速有望提前见底，并带动未来制造业投资增速进一步回升。

二是汽车消费已在筑底阶段，未来消费有望带动经济企稳。

受国五国六环保标准转换影响，6月经销商促销清库，带动汽车零售增速骤升，透支效应令7月汽车零售增速大跌转负，而这也使得6、7月消费增速大起大落。

但值得注意的是，一方面，上半年全国居民人均可支配收入增速8.8%，较18年止跌回升。而剔除汽车后，7月消费增速保持稳定，意味着居民收入和消费均保持稳定。另一方面，6、7俩月汽车零售增速仍高达7.3%，较5月明显上升，而7月无论是汽车厂家销量增速、盈利增速、投资增速，均继续回升，意味着汽车销售均已在筑底阶段。

我们认为，下半年，随着汽车消费逐步回暖，以及减税效应的持续释放，消费依然是经济的中流砥柱，并有望带动经济企稳。