“以龙为首”，构建头部公司财务分析框架

A股行业集中度从2016年开始明显提升，市场表现也出现较大分化：“以龙为首”，龙头公司跑赢全市场，市场的成交额持续向头部公司集中。

构建基于头部公司的财务分析框架：(1)行业整体与头部公司的盈利趋势逐步背离；(2)市场交易向头部公司集中，投资者更多关注头部公司，而非行业整体。

我们分别基于以下标准筛选头部公司，并构建相应的数据库分析体系：(1)偏股型基金公司18年中报的重仓股；(2)分析师重点覆盖(个股覆盖机构超过5家)且评级为买入或增持的公司。

头部公司中报概览：盈利能力远超A股整体

头部公司的收入增速小幅回升，受投资收益的影响，利润增速小幅回落。头部公司的利润增长远超行业整体：扣除投资收益后，基金重仓公司中报的利润增速为31.3%、重点覆盖公司的中报利润增速为29.5%，显著高于A股剔除金融整体的24.8%。

头部公司的ROE持续改善。基金重仓公司中报的的ROE(TTM)为12.3%，相对于一季报的11.5%改善0.8%，已经连续8个季度改善；重点覆盖公司中报的的ROE(TTM)为13.4%，相对于一季报的12.6%改善0.9%，已经连续8个季度改善。

从杜邦拆解来看，头部公司的销售利润率和资产负债率提升的幅度高于全部公司，但是资产周转率改善的幅度低于全部公司。

寻找整体盈利回落、但头部公司盈利改善的细分行业

行业整理的收入和利润增速回落，但头部公司的收入和利润增速均改善的细分行业有：电气设备、机械设备、地面兵装、家用轻工。

如果从纯粹的收入增速的视角来看，行业整体的收入增速下行，但其中的头部公司的收入增速却向上加速的行业，主要分布在：周期品中的电气设备、建材、机械设备、交运等；消费品中的轻工制造、商业贸易、医药生物；以及TMT中的计算机。

如果从纯粹的利润增速的视角来看，行业整体的利润增速下行，但其中的头部公司的利润增速却向上加速的行业，主要分布在：周期品中的电气设备、机械设备、有色金属、公用事业等；消费品中的纺织制造、家用轻工、中药、生物制品；以及TMT中的半导体、电子制造、计算机设备。

核心假设风险：

宏观经济加速下行、盈利环境发生超预期波动。