市场表现

8月期间美盘大豆价格再次跌回到830美元附近，自6月份以来，美盘大豆价格只出现过两次小反弹，一次是7月报告之后，一次是8月报告之后，这两次报告市场理解为利空出尽，但最后都被证伪了。客观来看，美国大豆平衡表的库存压力是巨大的，在定产这个时点，寄希望于价格反弹，风险较大。

国内豆粕市场结构，一是从4月9号之后至今，豆粕价格一直没有创出新高，01豆粕在3250元附近遭遇阻力，并没有有效突破过，值得关注。二是豆粕91持续走扩，8月初为-50左右，8月末为140左右，豆粕91的走势，相比于单边而言，趋势更加明确。除了91持续走扩外，11-1月也持续走扩，9月和11月的单边的趋势也比1月明确。

供需分析

全球大豆贸易格局仍以中美关系如何演变为前提

8月期间中美之间有过一次重启谈判，但没有取得任何成果。接下来将关注特朗普政府是否将对2000亿商品加征关税，以及美国将在11月初举行中期选举，中美双方之间可能还是要继续边打边谈的状态。

只要政治风险仍在，中国油厂就不会采购美国大豆，从而引出巴西供应能否满足中国需求、中国四季度是否缺豆、以及美国大豆的出口同比是否需要大幅下调。

中国从5.24日之后就再也没有采购过美国的新作，4.5日之后旧作累计采购量只有4万吨，累计取消订单高达105万吨。

尽管目前18/19年度的累计销售量还是高于上一年度，非中国采购量创历史纪录，但是往年到这个时点新作销售已经开始加速，如果继续缺少来自中国的采购，美国18/19年度的销售领先幅度将逐渐被抹掉。截止8.23日，18/19年度美国大豆累计销售为1322万吨，其中非中国为1188万吨，去年同期为650万吨。9-11月份是美国新作销售的高峰期，15-17年这几个月的平均单周销售量为157万吨，而非中国的采购进度是肯定不能达到这个水平的。我们在之前的文章中分析过，目前USDA预估18/19年度出口为20.6亿蒲，等到出口季，如果中美关系依然没有缓和，美国大豆出口还面临下调的风险。

关于巴西大豆能否满足中国四季度的需求、中国四季度会不会缺豆的讨论有很多。

从需求方面来看，由于中国对豆粕的需求本身就面临猪周期的亏损阶段以及非洲猪瘟疫情、国家可能强制推行低蛋白日粮饲料这两个非常态因素的干扰，需求同比放缓是比较大概率的事情，但量化评估难度较大，尤其是国家如果强制推行饲料蛋白比例下调，饲料蛋白下调2个百分点，对豆粕需求的影响可能达到15%左右。

从供应方面来看，巴西9-1月能出口给中国的大豆量估计在1700万吨左右，巴西之外的国家期间能出口至中国估计能达到300万吨，中国截止9月底的库存大约在900万吨，再考虑到储备大豆库存可能至少在500万吨以上，以消耗国内商业以及储备库存为代价的情况下，国内10-1月不会缺豆，国内会紧张到何等程度，还将取决于低蛋白日粮饲料是否会强制推行、以及下游接受的程度。

美国大豆丰收带来双重压力

USDA 8月报告将美国大豆单产上调至51.6蒲，Pro Farmer田间调研得出结论是53蒲，美国大豆丰收预期在逐渐加强。过去历史上最高单产出现在2016年，为52.1蒲。

2016年和2018年Pro Farmer巡查结果如下表所示。除爱荷华和明尼苏达州的豆荚数量低于2016年之外，其余5个主产区的豆荚数量都高于2016年。除了荚数之外，另外一个决定单产的因素是粒重。17年尽管实际单产低于16年，但是粒重只比16年略低。

从05年至今的粒重表现来看，2012年以后，粒重明显比之前年份抬升了，即使在12、13、17年，这几年天气并不完美，但依然实现了较高的粒重水平。

从优良率来看，今年8月最后一周的 ，是2008年以来第4高的水平。客观来说，今年美国大豆产区天气不错，且今年大豆生长进度快，后面留下的悬念并不多了，确立丰收，则美国大豆从13年至18年连续6年实现丰收。

CFTC持仓关注农民卖压和管理基金头寸的变动

截止8.28日当周，管理基金依然保持净空5万手左右的头寸，值得注意的是，商业净空头寸（producer）已经萎缩到了净空3万手左右。

国内豆粕需求面临很大的不确定性

8月期间国内豆粕现货成交价格、成交量及基差表现如下图所示。

尽管8月期间期货下跌，但现货基差和合同基差都出现走强，因担忧国内4季度供应缺货。从进口大豆压榨、豆粕库存周度变化来看，实际豆粕消费并没有明显起色。8月初爆发的非洲猪瘟持续发酵，已经扩散至五个地区，每个地区的疫情扑杀和无害化处理工作都有得到有效处置。扑杀的数量不高，但更为关键的是，一是还不能确定疫情是否还会扩散，二是加速疫情地区生猪出栏以及挫伤补栏积极性，对消费的实际影响不能光以扑杀的数量来衡量。

如果国内一直不能进口美国大豆，则11、12月、1月会是国内供需最紧张的时期，而8月至10月还是充足的。所以如何理解9月单边走势方向更明确、现货强于9月期货且9月期货强于1月期货呢？这个价差结构的合理性在于，一是对于1月之前是否能进口美国大豆还有不确定性，而9月前不能进口更加明确，因此涨现货、涨9月有其合理性；二是对于现货价格升水9月、9月升水1月，从目前的库存和预期1月的库存来看很难理解，但由于油厂惜售造成了目前的实际库存压力小于理论上看到的水平。

观点

美盘大豆面临历史最大的库存，农民惜售以及政府的补助计划将对价格提供支撑，但不是刺激价格上涨的因素，9月期间美盘大豆可能见底，低点预估为780-800美分。相比于美盘的比较确定的利空，国内豆粕供需则相对多空交织，一方面贸易战对国内利多，另外一方面豆粕需求不佳，9月（11月）和1月的走势分化较大，91月差走势、9月（11月）的单边走势相比于1月的单边，趋势更加明确一些。9月期间，中美可能还是边打边谈的节奏，供应紧张的程度除了取决于贸易战，还取决于疫情的情况、国家是否强制推行低蛋白日粮饲料。由此造成1月单边难以把握，可能还是不会出现趋势上涨的走势，月差和基差相对确定性更大。