提要

目前A股估值水平再次回到了历史底部，继续大幅下行将吸引价值投资者入场，短期依旧有下跌风险，中期蕴藏机会。

自从5月下旬以来，A股走势十分凌厉，一路向下，投资者情绪悲观，资金出逃明显，陆股通自6月下旬开始转为净流出，近十个交易日累计净流出36.73亿元。无论是大盘蓝筹股还是中小创股票，市场都是无差别杀跌，无明显持续强势性板块。

期货市场，三大品种均大幅下跌，沪深300和上证50指数已经回到了去年的起涨点，而中证500指数已经跌破前期低点，随着股市大跌，对股指期货套保需求增加，三大品种持仓量不断上涨，而成交量却没有出现趋势性变动。受悲观预期带动，期市上所有合约均维持贴水状态，主力合约贴水幅度均超1.1%，远月合约贴水幅度更大，IC隔季合约贴水幅度达4.9%。

上半年中美经过三轮贸易谈判，依旧未取得突破性进展。表面来看，中美贸易冲突的原因是中美贸易不平衡、知识产权保护不力等问题，但其实本轮中美贸易冲突内在隐含着更深层次的经济、政治、制度上的背景，这决定了短期通过谈判让步解决贸易争端的可能性微乎其微。美国在贸易战中大概率会继续保持强势态度，而中国对待贸易战的态度更可能“外刚内柔”，即将到来的中美第一轮商品征税大概率将落实，但预计这不会是中美贸易战的结束，而是新一轮对抗的开始。中国外贸受阻，而内需不足，基建投资受地方财政约束加强叠加金融去杠杆难有回升，房地产在“房住不炒”的大背景下难再重启，宏观经济下行压力加大。

人民币汇率风险暂退，但在美元趋势性走强的背景下，汇率风险仍在。今年以来，美国经济表现强势，美联储高度关注的劳动力市场和CPI指数均支持进一步加息，预计美联储今年下半年还将加息三次。非美经济体的货币政策收紧程度不如美国，欧央行维持主要利率不变，QE将在12月结束，欧央行声明后，市场下调了欧元区货币明年加息预期。日本央行维持利率在-0.1%不变。中国央行定向降准0.5%，在美联储加息后，三大主要经济体都不跟，在美国货币政策收紧，而其他经济体不跟随的情况下，美元指数有持续上涨动力，下半年美元很有可能突破100大关，这将对人民币形成很大的贬值压力。

虽然利空因素持续不退，但是当前A股估值水平已经再次回到了历史底部，全部A股的总体市盈率已经低于2016年2月两次熔断后的水平。2010年1月1日以来，纵向比较，当前中证500估值水平已经处于历史低位，横向比较，在三大股指期货中，所有指数估值水平均低于中位数水平，上证50当前处在40%分位数，沪深300处在43%分位数，中证500仅处在0.8%分位数，上证50和沪深300高估值已经得以修正。中证500指数由于持续走低，加上其盈利水平不断改善，使得其估值水平下跌至历史低位水平。整体看，当前中证500指数成分股成长性强，而且高估值已经得到了极大释放，中证500估值继续下行空间有限。

总体来看，投资者风险偏好难以出现持续性抬升，但是考虑到估值已经到达底部区域，继续大幅下行将吸引价值投资者入场，短期依旧有下跌风险，中期蕴机会，策略上以短空为主。