提要

5月初以来的这波反弹缺乏量能配合，走势颇为曲折，不过前期的调整已经较为充分，下行空间不大。在当前最大的利空因素中美贸易摩擦问题消除后，本轮反弹行情将延续，不过在熊市背景下，一波三折的行情特征不变。

5月初以来，A股期现货市场走出一波反弹行情，但从盘面来看，上涨过程并不流畅。一方面，股票市场成交迟迟不能有效放大，期指市场也小幅减仓，反弹缺乏量能配合，市场观望氛围浓厚；另一方面，反弹一波三折，上证综指60日线得而复失，沪深300指数年线附近多空反复争夺，市场仍显脆弱。不过我们认为，行情总在犹豫中前行，期指本轮涨势未尽，但上涨将一波三折。

本轮反弹尚未到位

截至5月23日，上证综指、沪深300、上证50和中证500指数的最大反弹幅度均仅为5%左右，反弹幅度较小。从技术上来看，上证综指真正的压力位在3300点附近，此处年线和半年线黏合，同时是3月份盘整区间，压力较强。上证50和沪深300指数的压力位在半年线附近，中证500指数压力位在年线附近。目前以上指数离压力位尚有一定空间。

从估值角度来看，在2月初到4月底的这波下跌中，2016年和2017年领涨的大白马和大蓝筹等权重股领跌，下跌的原因主要是持续上涨后估值优势消失，2017年年报和2018年一季报公布后业绩兑现或者不及预期引发资金离场。而截至4月底，代表权重股的上证50和沪深300指数最大调整幅度已经超过过去两年上涨幅度的38.2%，并逼近50%，市盈率也从高点下降20%左右，分别至10.5倍和12.8倍左右，估值优势再现，下跌空间不大。

从消息面来看，3月下旬的破位大跌和4月中下旬的再度大跌分别受中美贸易摩擦显现和升级影响，5月份以来的止跌反弹很大程度上得益于中美贸易摩擦缓解。目前，中美已经针对贸易摩擦问题发表联合声明，虽然细节问题仍需进一步谈判协商，但大方向已定，A股期现货市场弱势的最大利空因素已明显缓解。

从基本面来看，3月宏观经济指标一度全线下滑，市场对经济形势的担忧再起，不过4月宏观经济数据显示，我国经济依然维持平稳。4月份进出口和工业增加值增速等数据均出现明显回升，固定资产投资增速下滑主要与政府主动性调结构和规范不良投资行为相关，而同期制造业投资增速回升1%，投资结构继续改善。

从资金面来看，目前A股市场依然是存量资金博弈的市场，不过在境内资金观望犹豫之时，以港资为代表的境外资金表现乐观，持续抄底。4月份以来陆股通北上资金持续流入，且流入规模较大，沪股通和深股通日流入规模通常分别在20亿元和10亿元以上。另外6月1日，A股正式纳入MACI指数，也将带来一定的增量资金。

熊市背景下上涨不会一蹴而就

目前上证综指依然处于年线之下，毫无疑问，整体上，目前A股期现货市场依然处于熊市格局中，市场观望氛围浓厚。经济复苏过程中的反复、美联储加息及缩表对全球流动性的影响等都加剧了投资者对于股市的担忧。

上文我们提及4月宏观经济数据显示我国经济依然平稳，但从前两个月的超预期到3月份的全线下滑再到4月份的整体平稳来看，中国经济复苏基础不牢固，波动较大。

另外，美联储持续加息和缩表的效应在今年明显体现，4月下旬以来，美元指数持续大幅走高，阿根廷、巴西等部分新兴市场货币大幅贬值。虽然这些国家货币大幅贬值和本国的基本面有关，但对于国内流动性的冲击依然存在，市场难免担忧。

熊市的重要特征便是放大利空因素的影响，淡化甚至漠视利多因素。在熊市背景下，上涨难以一蹴而就，必将一波三折。

结论

2月初至4月底A股下跌已经非常充分，进一步下跌空间不大，而5月初以来的这波反弹无论从技术还是基本面上来看均未到位，在前期利空因素尤其是中美贸易摩擦问题缓解之后，预计涨势将持续。不过鉴于熊市大背景，反弹将一波三折。故在期指的操作上，建议前多持有，逢低做多，但勿追多。

图为权重股指数市盈率（TTM）走势