提要

考虑到海外矿山复产加速，叠加下游需求不及预期和潜在的保税区库存流入风险，锌价反弹将带来较好的沽空机会。

图为上海保税区锌锭库存（单位：万吨）

上周锌精矿长单基准TC谈判落下帷幕，2018年度锌精矿长单基准价格较2017年同比下滑14.5%，为2006年来的最低基准价。虽然TC依然反映了偏紧的供应格局，但伦锌走势较为疲弱。考虑到海外矿山复产加速的供应周期转变，叠加下游需求不及预期和潜在的保税区库存流入风险，锌价反弹是较好的沽空机会，建议沪锌1807合约在24500—25000元/吨附近逢反弹做空。

海外矿山复产加速

在锌矿短缺传导至锌锭的逻辑下，锌价开启上涨行情，2016年锌价涨幅达56%，2017年涨幅23%。经过两年的上涨行情，全球锌矿复产和扩产远超预期，根据ILZSG的预测，2018年全球锌矿产能新增88万吨，锌矿供应增速也由2017年的3.6%提高至2018年的6%，增速几乎翻倍。锌矿供应的井喷主要因为大型矿山的复产和新矿的开发，而矿山复产占比高达63%。其中，澳大利亚世纪矿的尾矿进程超出市场预期。新世纪资源有限公司声称将于今年三季度重启世纪矿尾矿项目，尾矿再利用产能近26.4万吨，几乎是世纪矿原先产能的一半左右。2016年全球锌矿供需缺口约50万吨，2017年缩减至30万吨左右，2018年新增的88万吨产能即使投产50%也能完全覆盖相对缺口，海外锌矿复产加速导致全球锌供应周期提前转变，锌价长周期难以利好。

隐性库存风险不可小觑

自2018年3月LME集中交仓4次近10万吨的事件发生以来，隐性库存一直是锌市争论的焦点。若3月集中交仓只是个偶然，那么4月底的交仓只能说明隐性库存风险不可小觑。4月25—26日，LME锌库存继续增加近5万吨。通过监测LME锌现货升贴水（0—3）的变化也可以看出，LME锌现货升贴水从3月28日的17美元跌到4月24日的-17.5美元，跌幅高达203%。4月的交仓行为意味着隐性库存的显性化进一步加剧，同时也验证了当前供应过剩的预期已提前实现。5月1—3日LME现货升贴水最低跌至18.75，短短3天跌幅高达52%，不排除LME又将迎来进一步交仓的可能。未来隐性库存的出现会比较频繁，锌价反弹空间或有限。

内外基本面分化

需要警惕的是，今年国内保税区库存创历史新高，最高达25.6万吨，相比去年同期增加10万吨。上周沪伦锌比价走高后进口窗口首次打开，当前已有3万多吨进口锌流入国内。5月起增值税的改革也是促使进口盈亏转变的驱动之一，不排除沪伦比价走高后更多的保税区锌锭报关流入国内，国内锌锭库存面临巨大的潜在风险。虽然现货升贴水仍维持高位，但随着进口锌的流入，现货升贴水将承压回落，这将给锌价带来一定的压制。

此外，当前国内外基本面存在分化，在LME休市期间，沪锌反弹远超预期。在缺乏伦锌的指引下，沪锌出现报复式反弹。一方面反映出短期国内较强的基本面，另一方面也反映出多头的投机需求。考虑到海外矿山复产加速带来的供需格局改变，叠加隐性库存以及国内保税区库存流入风险，短期锌价反弹空间有限。操作上，建议沪锌1807合约在24500—25000元/吨附近逢反弹做空。