9月以来，上证综指进入盘整阶段，其间振幅仅有50点，同时量能也开始萎缩，市场观望氛围加重。随着经济数据边际转弱，资源股资金逐步撤离，资金转向房地产、汽车等消费类板块。

供给驱动逻辑弱化

三季度行政去产能、环保督查成为驱动资源股上行的关键力量，市场核心矛盾在于供给，而一个容易被忽视的前提在于需求端的平稳。PMI新订单指数反映内需情况，7月、8月新订单指数分别收于52.8、53.1，两者均处扩张区间。新订单的平稳加深了供给主导的可靠性，9月上旬之前资源股易涨难跌。但随着宏观数据陆续公布，更多的声音开始质疑需求失速的可能，尽管也有观点认为经济下行与环保限产有关，但毋庸置疑的是，供给驱动原材料上行的逻辑全面弱化，从近一周大宗商品市场表现来看，需求端的萎靡开始反映至商品价格中。

那么资源股走势是否会一蹶不振，我们认为尚未到悲观的时刻，市场的核心分歧取决于环保限产与需求萎缩的博弈。从现有公布的2+26城市冬季限产方案来看，环保力度史无前例，如石家庄、唐山、邯郸、安阳等城市采暖季钢铁产能限产50%，供给出清的逻辑难以证伪。部分行业如钢铁板块，其吨钢利润仍保持在绝对高位，行政去产能限制相关板块下行的空间。因而在供暖季之前，资源股会有压力，但不代表后续完全没有机会。

资金加码消费板块

资源股走弱之后，资金开始寻觅新的投资机会。历史经验来看，经济下行阶段新兴成长或是大消费板块具备超额收益，背后逻辑在于上述板块与周期相关性小。从近一周市场表现来看，房地产、食品饮料、家用电器板块领跑市场，资金在加码大消费，而为什么此次资金没有选择新兴成长板块？

对于新兴成长板块，当前主要面临两个问题，一是盈利底部尚未确认，中报数据显示新兴成长板块净利润增速仍未见底，近期中枢的抬升更多受益于市场偏好的改善，一个例证是8月之后创业板高PE个股跑赢低PE个股。在经济数据转弱之后，偏好层面的不确定性限制了新兴成长板块的反弹空间。二是与近期IPO过会加快有关，近两周IPO过会数量升至15只，此外本周审核频率升至三次。新兴成长板块作为与次新股相关性较大的板块，IPO审核加快也会对其形成压制。在前期盈利盘累积的情况下，资金继续加码创业板的意愿并不大。

与之相对应的是消费板块的强势，消费板块回暖一方面与前期利空兑现有关，如人民币重回贬值减少了家用电器板块的汇兑损失。此外，也与政策以及资金面支撑有关，房地产库存处于底部、内房股的上涨以及新能源汽车的驱动成为市场上行的重要力量。在基本面与资金面双双支撑的情况下，消费板块的短期强势也不难理解。

图为IPO上会数量与上会频率对比

整体来看，沪指高位振荡格局未变，短期核心在于行业板块的轮动。趋势层面，基本面弱势对于行情的干扰已经开始出现，但供给出清限制了资源股的下行幅度。同时流动性顺利跨季的概率偏大，在议息会议扰动有限的情况下，市场大概率高位振荡。短期IF合约走势或稍强于IC合约，后续重点关注大宗商品以及外围市场的表现。