在设计期权套保模型时，需要考虑的因素和变量较多

近日证监会批准郑商所和大商所分别开展白糖和豆粕期权交易，市场期盼已久的商品期权终于迎来了突破性进展，这意味着国内场内农产品期权即将落地，也表明我国期权市场正逐步发展完善。我国商品期货市场多年来稳健发展，为开展期权交易打下了良好的市场基础。白糖、豆粕期权的推出，不仅有利于完善市场机制，更能提供一种全新的企业风险管理工具，满足投资者多样化的投资需求。本文归纳比较了白糖、豆粕期货套期保值与期权套期保值之间的关系，并就此分析了两者在资本市场的相关应用。

白糖期权与白糖期货对比

郑商所通过深入研究国际期权市场惯例，结合我国期货市场实际运行情况，在广泛征求各方意见的基础上，完成了白糖期权合约设计。白糖期权与期货的对比如下表所示：

表为白糖期权与期货对比

豆粕期权与豆粕期货对比

大商所豆粕期权与郑商所白糖期权合约规则类似，豆粕期权与豆粕期货对比如下表所示：

表为豆粕期货与期权对比

期权套期保值与期货套期保值对比

套期保值是实体企业不可或缺的风险管理工具，期货是企业进行套期保值操作的具体手段之一。白糖、豆粕期权的推出，不仅有利于完善市场机制，更能提供一种全新的企业风险管理工具，满足投资者多样化的投资需求。

原理

期货套期保值是把期货市场当做转移价格风险的场所，它的基本做法就是买进或者卖出与现货市场交易数量相当但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出或者买入相同的期货合约对冲平仓，结清期货交易带来的盈利或亏损，以此来补偿或抵消现货市场价格变动所带来的实际价格风险或利益，使投资者的经济收益稳定在一定的水平。

商品期权是以对应商品期货合约为标的的期权产品，所以商品期权可以为现货进行套期保值，对冲价格风险的同时，也可以为期货部分进行套期保值、有效地规避投资者期货部分的风险。商品期权的套期保值方式与期货套期保值方式基本一致，但是由于期权具有收益的不对称性、杠杆的不确定性以及策略的多样性等特点，所以套期保值的方式和效果与期货套期保值有一些不同的地方。

期权套期保值的优势

期权套期保值相对于期货套期保值最大的优势在于，期权在对冲下跌风险的同时，保留了上涨时可能的收益。在进行卖出（买入）套期保值时，买入相应认沽（认购）期权合约进行套期保值，如果未来价格上涨（下跌），期权部分最大亏损为期权权利金。如果因为价格上涨（下跌），现货部分获得的收益超过了期权部分的权利金，则套期保值过程是有资产增值的。

期权套期保值在资金管理方面相比于期货套期保值更容易。对于期权买方来说不需要缴纳保证金，只需要支付5%—10%的期权权利金。而期货不管买卖都需要缴纳保证金，同时随着行情的变化，可能会出现追加保证金的情况，利用期货进行套保，资金管理方面相对来说有一些困难。

期权合约种类更多，结构相比期货合约来说更加复杂，可以通过组合不同的期权合约构建不同效果的套期保值方案，策略灵活度更高。

期权套期保值的劣势

期权收益与对应标的物之间是非线性的，在用期权进行套期保值时，需要不断调整套保比率，因此套期保值稳定性不如期货套期保值。

利用期权进行套期保值时，可能出现流动性不足的情况。

利用期货合约进行套期保值时，主力合约的流动性充足；利用期权合约进行套期保值时，平价期权合约是流动性较好的，但是随着市场的变化，进行套期保值时的平价期权可能变成深度实值或者深度虚值期权，从而导致流动性不足。

期权相较于期货来说，是一个很复杂的产品，在设计套保模型时，需要考虑的因素和变量较多。

买入套期保值案例分析

以豆粕期货套期保值与期权套期保值为例，假设现在为4月，某豆粕消费企业6月需要购买一批豆粕，由于厂房库存空间有限，现在不宜大批采购，且大批采购占用大批流动资金，不利于企业正常生产运营，但是后期企业确需豆粕原材料，为了锁定企业的生产成本，企业决定在期货或期权市场采取套期保值。

期货套期保值

企业预计未来豆粕价格将会上涨，为了避免将来价格上涨，导致原材料成本上升的风险，企业决定在大商所进行豆粕套期保值。4月，豆粕的现货价格为2500元/吨，7月到期的豆粕期货合约价格为2450元/吨，企业买入7月到期的豆粕期货合约。6月时豆粕现货价格上涨到3100元/吨，期货合约价格为3050元/吨，企业购入豆粕现货的同时，卖出期货合约平仓，忽略期货交易费用，期货部分收益为3050-2450=600（元/吨），现货部分收益为2500-3100=-600（元/吨），实际收益为600-600=0（元/吨）。

未来价格上涨时，在现货市场企业将会付出更多的资金，但是期货市场会带来收益；未来价格下跌时，企业购买现货时成本更少，但是期货市场会有所亏损。

简单期权策略套期保值

若企业选择买入豆粕认购期权合约或者卖出豆粕认沽期权合约进行豆粕套期保值。4月，豆粕的现货价格为2500元/吨，7月到期的豆粕期货价格为2450元/吨。7月到期的豆粕期货期权合约的价格如下表所示：

表为7月到期的豆粕期货期权合约价格

一是买入认购期权合约进行套期保值。

企业选择买入平值认购期权合约，权利金为126元/吨。6月时豆粕现货价格上涨到3100元/吨，7月到期的豆粕期货价格为3050元/吨，企业购入豆粕现货的同时，期权合约行权（白糖期权与豆粕期权均为美式期权，即能在合约有效期内的任意一天行权）。期权行权收益为3050-2450-126=474（元/吨），现货部分收益为2500-3100=-600（元/吨），实际收益为-126元/吨。

反之，如果企业判断错误，未来现货价格下跌，6月时豆粕现货价格下跌到2050元/吨，7月到期的豆粕期货价格为2000元/吨，企业购入豆粕现货的同时，期权不能进行行权，损失权利金126元/吨，现货部分收益为2500-2050=450（元/吨），实际收益为450-126=324（元/吨）。

二是卖出认沽期权合约进行套期保值。

企业选择卖出平值认沽期权合约，权利金为104元/吨。6月时豆粕现货价格上涨到2650元/吨，7月到期的豆粕期货价格为2600元/吨，企业购入豆粕现货的同时，期权部分有权利金收入104元/吨，现货部分收益为2500-2650=-150（元/吨），实际收益为104-150=-46（元/吨）。

反之，如果企业判断错误，未来现货价格下跌，6月时豆粕现货价格下跌到2050元/吨，7月到期的豆粕期货价格为2000元/吨，企业购入豆粕现货的同时，期权部分收益为104-（2450-2000）=-346（元/吨），现货部分收益为2500-2050=450（元/吨），实际收益为450-346=104（元/吨）。

表为豆粕买入套期保值效果对比

从上表对比可以看到，在进行买入套期保值时，通过买入认购期权合约进行套保相比利用期货进行套保，在对冲价格上涨风险的同时，保留了价格下跌时可能的收益。

同时，利用期权进行买入套期保值，在选择卖出认沽期权合约时，因为期权部分最大收益为卖出期权权利金，而随着价格上涨，现货部分亏损有可能远大于期权部分收益，导致套保实际亏损很大。所以一般只有在预期未来价格变化幅度较小时选择卖出期权合约进行套期保值。

卖出套期保值案例分析

以白糖期货套期保值与期权套期保值为例，假设现在为4月，某生产白糖企业6月需要出售一批白糖，为了锁定企业的卖出价格，企业决定在期货或期权市场采取套期保值。

期货套期保值

企业预计未来白糖价格将会下跌，为了避免将来价格下跌的风险，企业决定在郑商所进行白糖套期保值。4月，白糖的现货价格为6700元/吨，7月到期的白糖期货合约价格为6600元/吨，企业卖出7月到期的白糖期货合约。6月时白糖现货价格下跌到6100元/吨，期货合约价格为6000元/吨，企业卖出白糖现货的同时，买入期货合约平仓，忽略期货交易费用，期货部分收益为6600-6000=600（元/吨），现货部分收益为6100-6700=-600（元/吨），实际收益为600-600=0（元/吨）。

未来价格上涨时，在现货市场企业将会卖出更高的价格，但是期货市场会带来亏损；未来价格下跌时，企业出售现货时价格更低，但是期货市场会有所盈利。

简单期权策略套期保值

若企业选择卖出白糖认购期权合约或者买入白糖认沽期权合约进行白糖套期保值。4月，白糖的现货价格为6700元/吨，7月到期的白糖期货价格为6600元/吨。7月到期的白糖期货期权合约的价格如下表所示：

表为7月到期的白糖期货期权合约价格

一是买入认沽期权合约进行套期保值。

企业选择买入平值认沽期权合约，权利金为190元/吨。6月时白糖现货价格下跌到6100元/吨，7月到期的白糖期货价格为6000元/吨，企业卖出白糖现货的同时，期权合约行权。期权行权收益为6600-6000-190=410（元/吨），现货部分收益为6100-6700=-600（元/吨），实际收益为410-400=-190（元/吨）。

反之，如果企业判断错误，未来现货价格上涨，6月时白糖现货价格上涨到7000元/吨，7月到期的白糖期货价格为6900元/吨，企业卖出白糖现货的同时，期权不能进行行权，损失权利金190元/吨，现货部分收益为7000-6700=300（元/吨），实际收益为300-190=110（元/吨）。

二是卖出认购期权合约进行套期保值。

企业选择卖出平值认购期权合约，权利金为155元/吨。6月时白糖现货价格下跌到6100元/吨，7月到期的白糖期货价格为6000元/吨，企业卖出白糖现货的同时，期权部分有权利金收入155元/吨，现货部分收益为6100-6700=-600（元/吨），实际收益为155-600=-445（元/吨）。

反之，如果企业判断错误，未来现货价格上涨，6月时白糖现货价格上涨到7000元/吨，7月到期的白糖期货价格为6900元/吨，企业卖出白糖现货的同时，期权部分收益为155-（6900-6600）=-145（元/吨），现货部分收益为7000-6700=300（元/吨），实际收益为300-145=155（元/吨）。

表为白糖卖出套期保值效果对比

从上表对比可以看到，在进行卖出套期保值时，通过买入认沽期权合约进行套保相比利用期货进行套保，在对冲价格下跌风险的同时，保留了价格上涨时可能的收益。同时，利用期权进行卖出套期保值，在选择卖出认购期权合约时，因为期权部分最大收益为卖出期权权利金，而随着价格下跌，现货部分亏损有可能远大于期权部分收益，导致套保实际亏损很大，所以一般只有在预期未来价格变化幅度较小时才选择卖出期权合约进行套期保值。