6月18日，备受市场瞩目的首批4只商业不动产REITs在上海证券交易所正式挂牌交易，上市首日走势呈现显著分化。截至6月18日收盘，涨幅最高的国泰海通砂之船商业REIT达到11.08%，中信建投首农商业REIT、中金唯品会商业REIT、汇添富上海地产商业REIT的涨幅依次为1.43%、1.04%、0.02%。

REITs市场转向“择优而投”

“现在REITs市场不再是像以往‘一荣俱荣’，而是‘看人下菜碟’，这和投资者投资机会变化等都有关，毕竟此前股票市场表现偏弱，稳健属性突出的REITs自然算是好的投资产品。”上海易居房地产研究院副院长严跃进向记者表示，地段好、运营强的商场依然抢手，但空置率高或者租金涨不动的写字楼等，投资者信心不足，短期压力还在。

此次上市的4只商业不动产REITs，底层资产包括砂之船（西安）奥特莱斯、郑州杉杉奥特莱斯项目、哈尔滨杉杉奥特莱斯项目、龙德广场、鼎保大厦、鼎博大厦，均分布于北京、上海、西安等一二线城市，覆盖奥特莱斯、购物中心及办公商业等业态，2025年的平均出租率均超90%。

“能不能租出去、租金能不能涨很重要，但也要避免‘把鸡蛋放在一个篮子里’。”严跃进指出，国泰海通砂之船商业REIT、中金唯品会商业REIT的奥特莱斯项目销售额或坪效表现较好，中信建投首农商业REIT的龙德广场租户明显多元化，而汇添富上海地产商业REIT的鼎保大厦、鼎博大厦租户则过于集中，四大国资主力租户贡献了88%的营业收入。

“零售商业与写字楼的运营逻辑截然不同，随着资产类型差异有所扩大，基本面上的差异必然导致估值分化。”格上基金研究员蒋睿提醒，管理溢价也会导致走势分化，比如头部运营商可获得超额收益弹性，而运营能力较弱的项目则可能面临压力。严跃进则表示，二级市场跌多了也可能有“便宜货”，核心筛选标准还是看底层资产的质量。

“在资产类型增多、市场表现分化加剧的背景下，投资者要重点关注出租率与租金增长率、租约期限结构与租户集中度、收缴率等量化指标。”蒋睿举例，要关注重要现金流提供方（如单一最大租户）的集中度以及租约集中到期的风险，资产当前的租金收缴率是否达到90%以上。

在蒋睿看来，出租率与租金增长率是衡量资产创收能力的基础，租约期限结构与租户集中度是影响现金流稳定性的关键因素，收缴率是现金流质量的直接体现；除上述量化指标外，还需分析资产近三年的运营数据，并结合区域市场需求预测，综合判断现金流的可持续性。

二级市场短期持续承压

实际上，市场对4只商业不动产REITs的分野，从网下询价阶段的认购热度就能初见端倪。记者梳理公告发现，网下询价阶段，国泰海通砂之船商业REIT、中信建投首农商业REIT、中金唯品会商业REIT、汇添富上海地产商业REIT的网下认购倍数分别为103.82倍、82.62倍、68.28倍、38.55倍。 

蒋睿向记者表示，整体而言，本轮认购热度较高，但受集中发售分流及保险资金参与度低影响，网下认购倍数略低于2025年消费类REITs。在蒋睿看来，短期市场整体认购情绪大概率仍维持高位，但长期不同资产类型的分化将会扩大，优质底层资产与合理定价的标的有望成为市场关注的核心方向。

记者注意到，4只商业不动产REITs上市之际，恰逢公募REITs二级市场整体承压。今年以来，REITs二级市场表现不佳，中证REITs全收益指数去年底收报1009.84点，区间震荡下行，6月18日收盘已跌至968.09点。iFinD数据显示，截至6月18日，全市场86只REITs产品中，58只REITs产品年内交易价格出现下跌。 

截至6月18日，年内跌幅超过10%的REITs有17只，主要集中在产业园区、仓储物流、交通领域，分别有12只、4只、1只。跌幅前三的分别是华夏合肥高新创新产业园REIT、建信中关村产业园REIT、中金普洛斯仓储物流REIT，年内跌幅分别为30.57%、29.10%、27.62%。

在蒋睿看来，短期内，产业园、仓储物流等产权类REITs面临较大压力，一是受商业不动产REITs供给端集中放量影响，二是业态基本面的承压，如产业园出租率下行、仓储物流租金下滑，三是长债利率上行对估值有压制，但核心城市核心区位的写字楼等底层资产、保障房类等均属于分化中孕育的机会。

目前，仍有17只首次发售的商业不动产REITs项目处于申报、发行等“排队”上市流程中。供给扩容对二级市场的影响，蒋睿分析称，从今年以来REITs的市场走势看，市场面临一定的短期流动性压力，但中长期有增量资金作为对冲，展望REITs市场下半年走势，二级债基扩大投资范围、增加REITs投资，为公募REITs市场带来增量资金。