一、短期 A 股风险偏好回落，自上而下的叙事有所弱化：1. 国内经济支撑力处于空窗期：“抢出口”提前走弱，市场预期稳增长再发力要等到 9-10 月。2. 海外扰动增加：美国债务上限，地缘冲突都是风险来源。7-8 月还需观察中美贸易谈判的成果。3.强势行业的叙事扰动：AI 深度应用推进偏慢，新消费消化性价比问题，市场对反内卷仍持观望态度。

短期，从宏观到强势行业，核心叙事有所弱化。我们做三点讨论：

1. 市场担心国内经济主要矛盾切换，可能有支撑力空窗期：6 月港口数据率先回落，“抢出口”提前走弱(市场基准预期是持续到 7 月)，宏观主要矛盾提前进入转换期，从外需韧性到国内政策对冲。我们认为，7-8 月又是政策宽松及时响应市场关切的窗口。但现阶段，市场更期待增量财政发力安排，对应 9-10 月可能才是兑现窗口。这意味着，宏观支撑力可能迎来一个空窗期。

2. 短期海外扰动明显增加，构成压制风险偏好的因素：首先，7 月 9 日附近叠加了多个不确定因素，构成关键验证期：美债集中到期，美国债务上限关键窗口，美国对其他国家对等关税 90 天减免到期。7-8 月还需观察中美贸易谈判成果。另外，中东地缘政治冲突，仍是不确定性的主要来源。美国亲自下场干预，可能需要以速胜为目标。而评估美国是否能达成目标，超出了 A 股一般投资者的能力圈。我们建议回避这个事件性交易。

3. A 股中观行业叙事扰动同样增加：近期，A 股 AI 投资亮点少于美股，市场开始讨论国内 AI 深度应用偏慢。新消费短期性价比矛盾突出，叠加市场担心总体消费走弱，也会影响新消费，短期新消费板块赚钱效应收缩明显。反内卷政策强化可能是 2025 年重要的政策变化，但市场对此仍持观望态度。我们提示，中国制造内部竞争强化了对外的竞争力，但这并不妨碍我们反内卷。相较对外竞争力受影响的程度，反内卷发力还有很大空间，当前反内卷的主要效果是盈利能力回复。

注：本文有删减。