观点：

央行抛售国债并未阻挡住投资者买入国债的热情，在当前的投资环境中，如何堵住资金向国债市场流入，需要管理层多措并举，改善投资者的风险偏好才是关键。

今年以来，无论是电子式储蓄国债还是凭证式储蓄国债，以及今年才发行的超长期特别国债，只要一上线就被抢购一空。尽管利率只比银行定存略高，但推出即遭疯抢秒杀，显示了当前投资者的风险偏好极低，以及对中国经济的担忧，投资者不愿投资股市与房市，宁愿把钱投入对相对安全又有流动性的国债。

早在陆家嘴金融论坛上，央行行长曾表示逐步将二级市场国债买卖纳入货币政策工具箱。近年来，随着我国金融市场快速发展，债券市场的规模和深度逐步提升，央行通过在二级市场买卖国债投放基础货币的条件逐渐成熟。人民银行正在与财政部加强沟通，共同研究推动落实。

央行的表态，让大家首先想到的是央行要下场买国债了。因此当宣布这个买卖国债纳入货币政策工具箱之后，国债市场的表现变得更牛了。

目前国债的买入者主要是银行、非银行金融机构等，他们判断中国的利率将长期走低。参与做多国债的机构，目前似乎已经形成了两个共识：第一，由于房地产拐点、土地财政的退出，未来一段时间国家需要大量发行国债，所以国债走牛应该是政治正确的表现。第二，中国长期利率将走低，未来的国债利率也将不断走低，现在做多风险不大，获利空间较大。

况且最新的金融数据显示6月末，广义货币(M2)余额为305.02万亿元，同比增长6.2%。M2余额，‌即广义货币余额，‌包括那些流动性的现金、‌活期存款，‌以及流动性稍差但有收益的存款货币。巨大的存量余额需要有一个蓄水池，在经济下行阶段，国债已经成为资金的首选。‌

然而国债过于火爆，酝酿了一系列风险。比如机构的期限错配，以及未来利率波动的风险，同时还会分流股市的资金，让股市岌岌可危。全民的闲钱均流向无风险的国债市场，从另一面就是在看空中国经济，近日，人行主管媒体就直接撰文批评疯抢国债现象，警告市场不要炒作，提醒大家防范“预期趋同”的风险。

可是市场就是这样，一但形成了预期，就会自我强化，对警告视作耳旁风。现在，央行终于下场干预了，央行1日公告，将于近期向部分一级交易商展开国债借入操作，并在5日确认已与几家主要金融机构签订债券借入协议，将视市场情况持续借入并卖出国债。这跟股市里的融券做空是一样的。借入就是为了抛售，相当于融券做空，随即看到，国债期货价格在1号和5号均出现了大幅收跌。

央行采取信用方式借入，意味着央行将不会向融出国债的银行提供质押品，这也意味着借券的过程将不会实现流动性投放，反而在短期内，后续卖出国债的操作会回收市场的流动性，一定程度上推升超长国债收益率。但从央行的实际意图来看，该行为不是收紧信号，而是要维持一个斜率更加陡峭的国债收益率曲线。

如果能有回报更高的资产，谁又会涌入二点几的长债呢，其实这背后是高收益资产难觅的困境，部分机构投资者选择买入长久期国债来追求高收益，实际上是在博弈市场利率还会走低。在当下，国家队干预国债，如同当初国家队干预股市一样，其实无论是股市也好，债市也好，如何对抗和平衡这两者的趋势，还在于如何恢复居民的信心以及能够真切地看到经济回暖的迹象，因为随着经济景气度的回升，利率自然也会出现明显的反弹。

应当看到，把国债买卖纳入货币政策工具箱虽然不代表要搞量化宽松，而是将其定位于基础货币投放渠道和流动性管理工具，既有买也有卖。但是在当前的投资环境中，如何堵住资金向国债市场流入，需要管理层多措并举，与其他工具综合搭配，在提高财政政策的力度的同时，提升股市与房市的吸引力，才能改善投资者的风险偏好。

（东航期货 陈立）