中东地缘冲突的爆发，引发全球能源价格飙升，而当前在强美元、弱美债的情况下，市场似乎在担忧美国走向“二次通胀”，重蹈上世纪70-80年代覆辙。因此首先要关注原油价格的上行是否持续，以及对美国通胀影响几何；而后，也不可忽视美国政策的反馈，政党面临中期选举压力而做出抉择，仍将是上半年市场交易的潜在的驱动。

1、原油市场的持续性

在美国、以色列与伊朗的军事冲突爆发之后，市场基于相互打击的烈度与时间，对预期进行了重新修正。我们理解原油市场行情的持续性，需要在政治端、贸易端、交易端进行综合判断；但是，在冲突尚未完结但没有进一步扩大时，预期博弈导致油价可能呈现企稳或提前回落。

在政治端，美、以、伊的相互打击仍在延续，我们理解冲突的强度跟随双方军事储备变化，但就目前的导弹等相关武器的消耗情况来看，同等烈度的打击难以长时间维系，整体大规模冲突时间可能比美国此前宣称的4周左右更短。但是，鉴于此前红海局势变化的经验，后续如政治端难以实现调停，需要警惕情形演变为低烈度但持续时间更长的袭扰。

在军事冲突未完结的情况下，原油的供应扰动或将持续，因而需要关注多方的政治诉求，以判别局势是否有平息的可能性。伊朗方面难以判断其最终诉求，当前伊朗外长宣称伊朗军事力量已经分散化，我们理解当前美国、以色列缺乏同伊朗迅速停止冲突的渠道——伊朗并未出现统一的表态和指挥情况，因此无法估计伊朗军事打击的终止节点。

美国方面，美国执政党面临着多重压力：其关税政策被法院裁决无效、后续面临退税的压力；当前众议院将进行投票，审议H. CON. RES. 38议案，要求美国总统从针对伊朗的未授权敌对行动中撤出部队；此外仍有中期选举的压力。此前美国针对伊朗的军事打击，从某种角度可以理解为面对国内压力下的焦点转移；当前美国执政党寄希望于迅速解决问题，以避免油价的飙升。油价的中枢至关重要，对于美国执政党来说，油价水平上升将推动美国生活成本抬升，不利于其中期选举形势。美国军事行动仍存在着明显的制约：当前多个美军基地已经被打击，在防御武器库存有限的情况下，美国继续向中东方向集结军事力量，其考量可能出于希望迅速结束冲突。

在贸易端，值得关注的是霍尔木兹海峡的通行状况、中东区域的生产状况。伊朗革命卫队多次警告封锁海峡，船只多呈现观望状态。当前可见的依据AIS的船运数据中，通过霍尔木兹海峡的油轮等已经明显缩减。特朗普宣称，指示相关公司为途经海湾地区的海上贸易提供保险，必要时美军将在霍尔木兹海峡为油轮护航。从目前伊朗对美军舰频繁打击的情况看，当前特朗普的宣传部分为了平抑原油市场的激进预期，而实际状况仍存在较大不确定性。

如果冲突时间拉长，需要注意贸易流的修复：当前部分油田已经因库存原因呈现减产，而后续的出口潜力主要由沙特等地释放，而当前沙特从Abqaiq向Yanbu转口的原油管道能力上限在700万桶/日，难以弥补整个霍尔木兹海峡被封锁的缺口。后续需要关注：伊朗是否有选择性地放行船只、是否形成沙特等原油经由红海航线的转运、美国是否实现成功护航等等。同时，也需要关注各国石油战略储备是否择机释放，缓解当前供应紧张的局面。

在交易端，需要关注原油品种的Back结构，近月合约已经呈现明显抬升，当前布油连1-连3创下2001年以来新高，同时与远月价差超过13美元。年初海外布油期限结构呈现较平的Contango结构，而当前深度Back源于极度拥挤的同向交易，期货端继续升水现货，当前布油基差逼近俄乌冲突爆发后的水平。

2、“二次通胀”的条件

在经历一轮大通胀之后，市场重新开始考量，当前美国通胀水平是否还会持续回落，以及美国CPI是否会重新走高，复刻20世纪70年代末的“二次通胀”？我们理解在当下对长期的生产率、R*抬升等等难有定论，但过往油价的飙升往往是美国通胀高企的重要因素，因此中期通胀的波动往往取决于当前油价的变化。

我们借鉴克利夫兰联储的通胀预测模型，将美国通胀数据进行分解，利用原油价格、汽油零售价格、误差修正模型，以判断能源价格波动对美国CPI的影响。需要注意的是，当前交易中，WTI原油价格弹性反而小于布伦特原油，一方面当前供给的主要矛盾位于中东区域；另一方面，美国自身有足够的石油产量，同时在获取委内瑞拉原油后，美国原油供应相对稳定。

从我们的预测模型看，2月底已经呈现美国汽油价格的抬升，与1月均价相比，经集结因子、误差修正后的上涨幅度约为3%，进而体现为CPI环比增加3-4个bp，意味着在同比尺度上比此前多0.36%-0.4%；如果后续美国汽油价格继续抬升，月度CPI整体环比增速将继续抬升，同时如果油价中枢上升，未来存在CPI同比重回2.8%-3%、甚至更高的风险。克利夫兰联储的预测模型与我们接近，美国3月CPI或环比增加0.42%，进而通胀放缓的预期被打破。

基于前文对于原油市场持续性的综合观察，我们理解当前通胀小幅回升的风险存在，但大幅上行、演变为二次高通胀的可能性相对较小。一方面，当前油价对其他行业的传导可能需要2-4个季度逐步体现，近端交易更多追随短期的经济数据变化；另一方面，当前情况并未明确显现霍尔木兹海峡长期封锁的可能性，因而未来油价的中枢上移幅度或有限。

3、美国政策的抉择

美国政策的变化，需要考虑执政党所面临的中期选举压力，以现实情况推测其政策的潜在方向。此前美国执政党常引用拉斯穆森民调数据，该民调数据通过电话、在线调查等方式，对所调查群体进行统计。从最近一周的统计数据来看，当前选民对中期选举的关键议题上，仍以经济因素为核心，关注经济话题的占48%，而其余为移民、医疗保健、国家安全等。

从选民情绪看来，当前其生活成本、整体经济条件仍是投票的重要依据。美国执政党当前对伊朗的打击，成为引发油价抬升的导火索，而对于民众生活成本的传导，或导致其得票率进一步降低。因而需要注意此种压力下，美国执政党采取何种政策应对油价的攀升。

同时，众议院民主党议员提交H. CON. RES. 38 号共同决议案，在2025年6月美国对伊朗的打击之后，特朗普绕过国会、擅自发动袭击的行为，即遭到诸多反对。当前众议院即将审核该决议案，其中声明，《战争权力决议案》规定，若美军在无宣战或法定授权的情况下，于美国境外及属地参与敌对行动，国会可指令总统将美军撤出。

因此，短期美国执政党即面临着抉择，是继续向伊朗军事打击以实现部分目标，还是迫于国内压力考虑更为缓和的措施，有待后续观察。但在市场紧张程度明显上升、风险资产共振下行的时刻，波动率或难以迅速回落，短期仍将呈现事实与政策预期混杂的交易。