报告品种：铝

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摘要

受电解铝产能南迁入滇影响，西南地区氧化铝供需存在阶段性错配，表现出南方现货价格高于北方。随着广西地区氧化铝新增产能陆续落地，未来“南紧北松”的现货格局有望转变。

云南地区优惠电价全部取消，全年工业用电综合成本在0.42-0.44元/千瓦时，得益于水电抽水蓄能的提升以及风光发电的迅速增长，当地供电趋于稳定，季节性限电情况或难再现。

CBAM即将于2026年1月1日起正式实施，云南地区理应存在绿电铝先发优势；当前绿电铝在国内出售仍然没有溢价，仅有部分出口产品存在200-300元不等溢价，未来溢价或有提升。

加工行业内卷加剧，加工利润下滑明显。受访企业反馈下游消费整体稳定，出口需求受关税影响有限。云南地区铝箔等产品存在向东南亚国家出口的需求，受访企业反馈订单量有受到去年末取消的出口退税政策负面影响。

总体而言，氧化铝尽管存在结构性错配但总产能已然过剩。云南地区电力供应稳定，电解铝供应弹性减弱。未来的铝锭库存变动更多取消于消费端变化。后续注意美全面关税实施后对消费的影响。操作上，加工企业按需采购为主，若价格跌破20000可考虑进行部分备库。冶炼企业可逢高在09合约之后逢高卖出套保锁定利润。

正文

一、引言

近期在国家“反内卷”政策预期推动下，国内大宗商品期货价格集体上行，氧化铝等前期跌幅靠前的品种表现较为强势。7月中旬以来，氧化铝期货价格一度突破3500元/吨，期间振幅更是达到16.6%，远超同期其他有色品种。相比之下沪铝涨幅虽然居前，但振幅逊色较多。目前氧化铝南北现货价差较大，是否存在一些区域性的结构失衡，这种情况会持续多久？作为曾经的产能过剩行业，如今的供给侧改革“标杆”，电解铝行业利润已明显改善，但产业链下游利润并未明显改善，是否意味着下游依然面临一些结构性问题？

带着上述疑问，我们来到电解铝建成产能全国前四，素有“绿色铝谷”之称的云南省，走访昆明、文山两地四家铝产业链企业，实地考察包括1）铝资源供需情况；2）电力供应及绿电铝发展；3）铝加工及出口订单等问题，期冀从云南视角给出铝行业结构变化趋势的参考。

二、资源结构错配：铝厂南迁形成错配根源，氧化铝南北价差走扩

氧化铝国内产能近年来扩张迅速，需求却受到电解铝产能天花板限制难见增量，整体呈现过剩局面。不过供应过剩并非适用于全国所有地区，部分省份仍有结构性供应紧缺的情况存在，云南省即为代表。

西南地区氧化铝产能供需错配，运费成本决定贸易流向。整个西南地区来看，电解铝产能主要集中在云南、广西、贵州、四川和重庆五个地区，氧化铝产能则集中在广西、贵州、重庆、云南四个地区。其中云南的氧化铝需求缺口最大，每年在1060万吨，其次是四川，每年缺口在208.7万吨。广西、重庆、贵州则是氧化铝过剩地区。氧化铝的贸易流向主要是广西、贵州流入云南。贵州部分流向重庆、四川。重庆除流向川渝外，部分流入到西北地区。

虽然从数量来看，整个西南地区供需保持小幅过剩。实际生产过程中，部分氧化铝流出西南地区，部分企业受矿石供给，设备检修等问题导致现货的零单流通阶段性偏紧。遇到一些常备库存偏低的铝厂需要采购时，零单成交价偏高。云南地区电解铝企业多以长单采购为主，零单采购为辅，不同区域的企业采购的运输成本有一定差异。两家受访电解铝厂一家位于昆明，另一家则地处文山，自广西陆运氧化铝运费分别为150、40元，单吨相差近百元，成本优势由此体现。

铝厂南迁形成错配根源，氧化铝南北价差随之走扩。在北方电解铝大厂南迁以前，西南地区氧化铝产能长期处于过剩局面，这导致氧化铝南北价差（广西-山东）常年处于贴水状态，当贴水价格大于运费时，还会出现南货北运的局面；不过随着近年来南迁项目产能陆续释放，翻倍增长的需求带动南方氧化铝现货价格走高，目前广西相较北方地区仍有100元左右的升水。目前云南地区的氧化铝需求主要由广西及贵州等邻近省份覆盖，后续云南地区仍有电解铝转移产能落地，若邻近省份新增产能量级不足以覆盖后续南迁电解铝厂需求，亦或是氧化铝新投产能晚于铝厂南迁产能落地，则上述错配缺口存在进一步放大可能，南北价差也将继续走扩。

氧化铝远期规划产能较多，顺利落地或导致南北现货价差重新收窄。近期宏创控股披露其收购案《发行股份购买资产暨关联交易报告书》，其中明确指出未来迁移计划为2025年44.8万吨，2026年24.1万吨，2027年83.1万吨；广西地区氧化铝产能四季度计划新增200万吨，明年上半年计划960万吨，一旦规划产能全部落地，西南地区氧化铝供给将大幅过剩，南北现货价差有望重新收窄。

三、电力供应及绿电铝：限电成过去时，绿电铝出口溢价200左右

电力补贴优惠政策取消，成本优势不再。在云南多个电解铝大厂入驻初期，地方政府即给到电价优惠，彼时电低至2毛5，每年涨一分，最多涨到3毛；不过相关企业享受政策不到一年就迎来了调整，目前优惠政策基本取消；而在国家“西电东送”战略部署下，云南地区经历了多轮枯水期限电；据悉国企限电产能比例更高，而相比之下民企限电产能不到10%。去年以来云南地区电力供应相对稳定，得益于水电抽水蓄能的提升以及风光发电的迅速增长。截止今年6月，云南新能源（风电、光伏）装机突破4100万千万，成为第二大电源，据悉后续也不会再有限电情况出现。受访企业反馈云南地区全年工业用电综合成本在0.42-0.44元/千瓦时，，与全国网点中位数相差无几，不再具有明显的成本优势。

云南省拥有水力发电优势，当地铝企多为绿电铝先驱，理论上拥有天然出口优势。2023年10月1日至2025年12月31日为CBAM过渡期，目前包括铝制品在内的多项产品出口欧盟仅需要填写碳关税相关数据，进口商暂不需要缴费。不过26年1月1日起，CBAM将进入正式实施阶段，届时欧盟进口商需要支付相应费用来购买CBAM证书。

然而据本次受访企业反馈，即便目前距离CBAM正式实施已不到半年，绿电铝在国内出售仍然没有溢价，仅有部分出口产品存在200-300元不等溢价，企业反馈绿电铝在国内更多是作为品牌和知名度的承载工具。我们理解一方面因为铝相关产品仅铝制品向欧盟出口较多，因此实际需求订单占比量级偏小（24年铝制品出口德法数量占比6%，加上脱欧的英国也仅10%），企业感知相对有限；另一方面也源于欧盟方面的部分“松口”，25年6月欧盟拟定的CBAM修正文本中，豁免了中小贸易企业，也即“每个进口商每年进口量不超过50吨的商品不需要购买CBAM证书”。不过未来随着CBAM正式实施，绿电溢价将有望提升。

四、铝加工及出口订单：国内内卷加剧，出口东南亚订单表现稳定

加工费高低参差加剧企业内卷，高附加值产品更受青睐。各类铝加工产品定价差异较大，而高加工费的产品产能通常会在一两年的时间内急速增长。以电池箔为例，22年13-15μm加工费接近20000元/吨，彼时产能一年即兑现增量超80万吨，不过随着诸多玩家入局，可以看到目前电池箔加工费已明显下滑。受访企业也明确指出，铝加工行业并没有如电解铝行业一样的产能限制约束，行业内“无序竞争”特征明显。

低开工不等于低产量，体感消费表现尚可。也正是由于上述无序竞争，各项铝加工产能迅速扩张，开工率与产能此消彼长，最终产出的铝加工产品量并未出现下滑。调研期间恰逢终端淡季，但受访企业称体感消费表现尚可，订单量也不低于历年同期。值得一提的是，云南地区铝箔等产品存在向临近的东南亚国家（如越南、泰国等）出口的需求，订单量较为稳定；据受访企业反馈，潜在影响出口订单量的因素不在于今年频频提及的美国关税，也不在于东南亚的“双反”调查，而在于去年末取消的出口退税政策。

五、结论

受电解铝产能南迁入滇影响，西南地区氧化铝供需存在阶段性错配，云南地区氧化铝缺口在-1060万吨左右，主要从广西、贵州地区采购。区域内头部电解铝企业均拥有集团系氧化铝供货商，氧化铝采购价格差异较小，各厂氧化铝成本差异或更多通过运费体现。

由于西南地区部分氧化铝有外销，叠加企业因矿石、成本、产线等因素发生检修，西南地区现货供给整体呈偏紧态势。导致西南地区现货较北方有100元/吨左右的升水。未来云南地区迁入电解铝产能仍有200万吨左右，而广西地区远期规划产能超1000万吨。若电解铝投产节奏快于氧化铝，则南北价差或进一步扩大。考虑到广西多数产能计划于2026年上半年投产，投产落地后西南氧化铝供给或转为宽松，南北价差有望收敛，甚至重回23年以前南方贴水北方现货的局面。

云南地区优惠电价全部取消，全年工业用电综合成本在0.42-0.44元/千瓦时，得益于水电抽水蓄能的提升以及风光发电的迅速增长。截止今年6月，云南新能源（风电、光伏）装机突破4100万千万，成为第二大电源，据悉后续也不会再有限电情况出现。

加工行业内卷加剧，出口需求受关税影响有限。各类铝加工产品定价差异较大，而高加工费的产品产能通常会在一两年的时间内急速增长，形成“无序竞争”。不过随着各项铝加工产能迅速扩张，开工率与产能此消彼长，最终产出的铝加工产品量并未出现下滑。调研期间恰逢终端淡季，但受访企业称体感消费表现尚可，订单量也不低于历年同期。值得一提的是，云南地区铝箔等产品存在向临近的东南亚国家（如越南、泰国等）出口的需求，订单量较为稳定；受访企业反馈潜在影响出口订单量的因素在于去年末取消的出口退税政策。

总体而言，氧化铝尽管存在结构性错配但总产能已然过剩，原料一侧供应充足；云南地区枯水期限电减产不再成为供应干扰点，行业高利润将支撑下半年电解铝冶炼高开工，预计产量环比变动极为有限，如此一来锭端累增/累减仍由消费决定。从云南地区“以小窥大”，我们认为在铝加工行业产能无序扩张的背景下，低开工并不代表低产量，今年国内铝消费并未弱于历年同期；消费不确定性或更多源于出口，目前出口东南亚订单相对稳定，后续需要警惕对美直接或间接出口订单的削弱。若最终呈现供稳需弱减，则铝锭尚处于缓慢累库周期中，结合偏低的绝对库存，铝价底部支撑尚存。操作上，加工企业按需采购为主，若价格跌破20000可考虑进行部分备库。冶炼企业可逢高在09合约之后逢高卖出套保锁定利润。

附录：产业链调研纪要

云南电解铝厂A

一、企业产能及运行概况：

1、产能规划：现有电解铝产能308万吨，处于满产状态；云南省电解铝有826万吨产能上限指标（属于全国电解铝产能天花板4500万吨分支）。企业云南地区原有305万吨产能，后续新增的3万吨审批时间较长，未来受指标上限影响暂没有扩产计划。

2、次级产品细分规模：1）铸造铝合金锭（牌号主要是A356） 60万吨；2）圆棒 30万吨；3）大板锭（变形铝合金） 22万吨；4）铝杆 10万吨；5）外销铝液 50万吨；6）就地转化加工产能 18万吨；7）铝锭 120-130万吨。

二、采销及成本定价：

1、氧化铝成本：企业自有140万吨产能（坐落于文山的全云南唯一氧化铝项目，受矿影响暂不考虑扩产），目前该厂氧化铝完全成本接近现货价格，矿主要从广西和贵州外采；企业认为氧化铝产能调节很快，一旦低于成本线生产企业减产迅速。

此外企业还需外采集团内部广西、贵州的货源，运费不到200；其中广西运费150。

2、电力成本：企业有专门配备的采购部门，向电力交易中心/售电公司采购，目前全年平均电价在4毛4；全国网电中位数在4毛5。

补充说明：此前地方政府引进大厂给到2毛5的全年平均优惠电价，最高上浮2毛8，从18年开始一直延续有1-2年；目前没有任何电力相关补贴，此前还有账期，现在也已经取消。

3、铝锭定价及销售模式：上海有色/南储月均价+升贴水，各工厂有100-200的运费下浮；企业铝锭主要给自家下游，且基本签订长单，可以试用。

长单外销比例：1）重庆占比较高，50%；2）广东35%；3）其他地区10%-15%。

绿电铝：国内销售仅有品牌效应，没有实质溢价；受CBAM影响出口溢价有200-300元/吨，但该类需求相对较小；目前单吨碳排放在6吨，原来能做到4吨，主要受绿电比例下降影响。

4、需求订单情况：与非产业人员整体感受较差不同（下游铝加工利润受到挤压，开工表现低迷），企业认为虽然订单存在季节性强弱之分，但总量相对稳定；销售定价和话语权较强，每年的“天花板”产量都能完全销售；

下游账期情况：基本为现款现货，很少有账期；铝锭和铝液先款后货，部分合金产品存在账期。

出口订单情况：出口需求整体较少，铝箔项目一个月有2000吨出口需求。

三、其他补充问题：

1、是否有考虑过就地申请交割仓库？

氧化铝和电解铝提过申请想法，但没有获批。

2、铝终端消费的增长点和羸弱点在哪？

羸弱点：房地产导致铝板带箔表现不佳，即便玻璃幕墙等单位建筑面积用铝增加，但总量仍在下滑；

增长点：低空经济、航空航天、5G、包装行业；受前述行业影响铝杆线基本满产满销 。

3、民营铝加工企业运营难点在哪？

行业内卷，产能扩张没有管控和自律约束，加工费利润很快下降；电池箔就是很好的例子，整个铝加工行业以追求盈利为宗旨。

4、铝合金锭运费情况？

旗下A356铝合金锭汽运运输江浙300元，水运比陆运运费更贵，主要以陆运为主。

云南电解铝厂B

一、企业产能及运行概况：

1、产能规划：企业现有电解铝产能90万吨，新疆还有80万吨产能，处于满产状态；只要电稳定供给就不会减产。企业共有658台电解槽，规格500ka。

补充说明：企业认为新上的电解槽规格至少在500ka，头部企业已达到660ka，200-300ka无法达到能耗标准。电解铝单吨能耗13300kwh，处于阶梯电价范围内。

2、次级产品细分规模：企业现有铝棒及铝板项目，此外还有11万吨铝箔项目，冷轧（食品和电池箔）开工尚可。

二、采销及成本定价：

1、氧化铝成本：主要外购广西氧化铝货源，供应厂商集团有参股，汽运运费不到40。

2、电力成本：枯水期4毛75，丰水期3毛4，目前云南铝硅行业都是市场化交易没有补贴；

补充说明：优惠政策没调整前电价2毛5，每年涨一分，最多涨到3毛；不过企业享受政策不到一年就迎来了调整；此前枯水期限产40%，国企限电更多，民企限电不到10%，去年起不再限电。

3、阳极碳块来源：主要是自己工厂内供，仅需外采小部分；自建工厂可满足40万吨需求，但现在还未完全达产。4、铝锭成本及销售：完全成本17000，企业认为云南各家电解铝企业成本相近；其中产能70%为铝锭，主要销往广东。

绿电铝：认证产能有48万吨，溢价大致在300元/吨。

5、需求订单情况：铝锭订单表现尚可，但铝棒7-8月加工费较差；

出口订单情况：部分铝箔项目存在出口需求。

三、其他补充问题：

1、文山地区电解铝产能较多的原因？

核心在于电力优势+各项招商引资补贴。电力方面，周边有金沙江以及白鹤滩等水电站；运距方面，原料氧化铝等运距较短，同时产成品运往广州当地运距同样较短。招商引资方面，企业所处位置为文山-百色工业园区，起初地方政府给予较多优惠政策。

2、产线电解槽检修技改时间？

1台技改投入成本约200万，从技改到重新投入使用需要20多天，每天只能启动8-10台。

3、平陆运河修建影响？

平陆运河修建对企业运距有正面影响，企业发货发往富宁港运费大致在60-70。

4、铝价及利润看法？

高位震荡为主，若价格来到23000以上，冶炼利润超过5000太过极端，下游难以接受。

云南铝合金厂C

一、企业产能及运行概况：

1、产能规划：企业规划产能70万吨，其中铸造铝合金锭产能10万吨，牌号包括A380、ADC12等铝铜硅合金，高精铝板带产能60万吨，项目总占地741亩，总投资约65.8亿元。其中高精铝板带产线可产出汽车板、铝箔坯料及拉环料等多类产品。

2、投产进度：预计2025年10月底铸造铝合金锭产线投产，2026年4-5月份大板锭线逐步投产，高精板带26/27年第一阶段熔铸。

二、采销及成本定价：

1、原料来源：废铝来源主要是云南及贵州，企业主要采购机壳料，暂未考虑从东南亚进口；原铝则是由文山某铝厂以铝液形式直供。

补充说明：云南地区已经没有废铝税返补贴，受公平竞争法案约束，其他地区最迟27年全部取消。企业预计原铝使用比例在20%左右。

2、成本相关：电力通过售电公司购买，年均价4毛3，与华东华南铝板带箔企业相比有电价优势，大致相差500-600元。

3、未来出口需求：目前企业已有东南亚外输路线，包括越南、马来西亚以及泰国，汽运物流成本400。

三、其他补充问题：

1、对绿电直连的看法？

绿电直连存在三个问题，1）没有实际可操作的指导性文件；2）新能源存在波峰峰谷，电力供应不稳，企业需要多出建设储能设施的成本，同时也需要添加水电；3）配电范围限制。

2、云南省及文山绿电情况？

云南绿电整体比例85%，此前指导性文件要求第一阶段达到30%，最终要达到70%以上。文山当地很多光伏项目仍处于在建状态，同时已投入使用项目还存在弃光现象。

云南铝合金厂D

一、企业产能及运行概况：

产能规划：企业现有5台炉子，其中2台铸锭 ，3台铸棒。其中铝合金锭产能一个月8000吨，牌号主要为A356。目前企业没有满产，铝棒加工费在200元左右。

二、采销及成本定价：

1、成本相关：电费5毛多，天然气3毛7；企业主要采购周边大厂低铁铝锭货源，年初即签订长单，一天需求量在400吨左右，供应商不承担运费，价格下浮73左右。

2、运费相关：合金锭运往江浙及上海300-400左右，重庆和广东280；具体而言260-270 运费到佛山五区；此外企业亦有广西及湖南等地下游客户。

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