一、中美加贸易摩擦—豆菜系贸易格局或重塑

市场正在见证一场史诗级的贸易战，美国向最大的三个贸易伙伴中国、加拿大和墨西哥发起进攻——从3月4日起，美国对中国累计加征20%的关税，对加墨累计加征25%的关税，全球大宗商品波澜再起。在此我们仅就油脂油料进行分析。

中美之间，本次中方反制将大豆、玉米、小麦、高粱等农产品涵盖在内，其中对进口自美国的大豆加征10%的关税，并暂停3家涉事企业大豆输华资质。2024年中国进口大豆中美国占比21%、巴西占比71%；这次中美互加关税或将导致中国需求进一步转向南美，使得本就处在出口旺季的巴西大豆需求进一步提升；不过2024/25年度美豆出口计划基本完成，短期美豆价格更多受情绪及预期需求萎缩的影响；国内豆系产品则受情绪、巴西大豆升贴水及国内实际进口等多因素影响。

美加之间，加拿大近70%的对外贸易依赖美国，其中美国生物柴油主要原料之一的菜油几乎全部来自加拿大（2023年300万吨，2024年超330万吨），同时美国生柴燃料出口总量的88%流向加拿大（2024年近60万吨）。本次两国互加关税，菜系及生物燃料涵盖在内，加之美国45Z临时政策将菜油排除在补贴范围内，那么将近200万吨用于美国生物柴油领域的菜油将滞留加拿大国内，同时加方增税亦加重美生物燃料的出口负担。

中加之间，中国对进口自加拿大的油菜籽发起的反倾销调查尚未最终定论，但整体预期缓和。中国和美国是加拿大菜系出口的主要贸易伙伴，加拿大菜粕65-66%出口至美国、菜油70%左右流向美国；而加拿大菜籽占中国菜籽总进口的95%左右、加拿大菜粕占中国菜粕总进口的75%左右。美加互加关税，加拿大出口至美国的300多万吨菜油及360万吨菜粕面临停滞，于加拿大而言该部分增量其国内无法消化，若美加关系不能有效改善，该部分增量将大概率流向中国等非美市场，届时国内菜系市场将受冲击。

不过大国关系复杂，本轮中方反制力度升级、涉及到的商品规模扩大，不过仍为中美将来可能的谈判留有对话窗口；此前美国对加拿大加税有过暂缓实施的情况，本次亦有对农产品免征关税的意愿，加拿大虽强势反制但留有21天的关系缓和期；中加之间无大规模贸易冲突，相关的油菜籽反倾销调查事件趋于缓和。我们认为该轮贸易战后续仍有谈判空间，对豆菜系影响仍有反复，不过对核心产销区远离贸易战中心的棕榈油影响小于豆菜油，短暂的情绪释放后棕榈油重新回归自身逻辑。

二、B40悬而未决，棕榈油产地强现实弱预期

从2024年8月22日印尼提出实施B40计划开始，该消息反复炒作，并在岁末年初向市场砸下巨雷—B40补贴范围仅限PSO部门且未在2025年1月1日如期执行，并一再推迟，甚至3月来未有任何消息出现，市场各主体对B40的期望在一次次的失望中渐渐转弱。同期俄乌中东等地缘局势缓和及欧佩克+增产削弱供应担忧，自1月中旬起原油价格跌超16%，POGO再度逼近400美元/吨，削弱棕榈油能源属性需求的性价比，生柴题材炒作热度进一步降温。

对于B40，印尼有一定的实施基础、动力、政策支持和经验，实施的可能性较大，但从截止目前印尼政府的态度看，大概率走分阶段实施或先小范围运行再向全国推广的方式，不过整体效果较此前预期打折，预计棕榈油生柴投料增量缩至150-200万吨，低于期初预估的250-300万吨。

当前的B40就像一场悬念局，等待印尼揭晓答案，是在无声的酝酿胜利，还是又一场推迟？B40仍是棕榈油市场的一把双刃剑。

产地强现实弱预期。POC2025会议召开，释放东南亚未来几个月累库且软油的价格优势抑制棕榈油需求的信号。供应，总量看，东南亚棕油棕老龄化严重，后备力量不足，产量难以大幅增加，2025年印尼棕榈油产量增200万吨左右，马棕产量或持平；节奏看，目前东南亚处于减产末期，洪涝灾害阻碍收获进程，棕榈油降库幅度大于往期，产地整体卖压不大；后续随着增产季到来，4-5月或迎来库存拐点。内销，上面有提到印尼实施B40是大概率事件，不过对棕榈油消费提振的力度降低，2025年产地整体内销增加。出口，国际豆棕油价差倒挂已持续9个多月，消区向性价比更高的豆油、葵油倾斜，2025年1月印度棕榈油进口量降至近14年最低，2月略有回升但幅度较小，2月下旬更是连续取消10万吨3-6月期的毛棕订单，常规斋月备货现象并未出现。目前印度植物油库存已降至近4年低位的160万吨，后续势必进行补库，但棕榈油不再是首选；国内棕榈油刚需为主，油脂总供应充足，棕榈油进口持续低迷。

中美加贸易摩擦一定程度改变三国间豆菜系贸易格局，短期施压全球油脂油料市场，情绪释放后棕榈油将重归自身逻辑。印尼B40悬而未决，阶段性左右棕榈油盘面，不过整体预期打折。产地处于减产季末期，卖压偏低，2025年印马棕榈油总产量增幅有限，不过全球需求疲软已成共识，产地强现实弱预期，中短期对市场仍有支撑，中长期将压制棕榈油价格。