投资要点:

步步高2 月28 日发布2016 年业绩快报。2016 年实现营业收入155.16 亿元,同比增长0.29%,利润总额2.01 亿元,同比下降24.16%,归属净利润1.46 亿元,同比下降31.55%,公司2016 年摊薄每股收益0.19 元,加权净资产收益率2.91%,同比减少1.59 个百分点。

简评和投资建议。

扩张大西南战略提速。2016 年,公司新开超市门店34 家、百货门店5 家,开店速度较2015 年明显加快。其中,第四季度新开超市门店10 家、百货门店1 家。2015年以来,公司扩张大西南的战略不断推进,除了加速开店以外,先后收购了南城百货、入股重庆百货(进行中)、收购梅西商业(进行中)等,在行业低迷时期公司逆势扩张,体现积极的战略意识和较强的执行力。

2017 年2 月25 日,公司公告将以2.26 亿元收购梅西商业94%的股权,巩固川渝市场。截止2016 年年末,梅西商业共有门店20 家,经营面积超36 万平米,在四川自贡、眉山、泸州等地处于领先地位。梅西商业2016 年收入9.33 亿元,净利润201.97 万元。盈利能力欠佳,但网点价值较高,公司通过收购方式加密门店布局,以优秀的管理思路对标的整合改造,有望推动梅西商业盈利恢复正常水平。以2016年计,测算公司此次收购PS 约0.26 倍较低;按梅西商业恢复盈利后的2%-2.5%正常净利率,测算收购PE 在10-12 倍之间,预计有望增厚公司EPS 0.025 元左右。2016 年营业收入微增0.29%,归属净利下降31.55%。归属净利润下滑明显,主因:①2016 年开店速度较快,前期开店的开办费、促销费用投入较大;②行业景气度不高,复苏缓慢,存量市场面临线上渠道分流;③川渝市场网点数量不多,还未形成规模效应,前期盈利能力较低;④全渠道转型正处于培育期,投入成本较高;⑤金融性负债导致利息支出增加。

四季度单季实现营业收入39.44 亿元,同比增长4.59%,预计增长主要来自新店贡献;利润总额-3241 万元,归属净利润-2764 万元,亏损额同比有所扩大。我们认为随着公司战略调整,优化对新业务的资源配置,预计2017 年培育费用将有所减少,业绩压力也有望得到缓解。

报告期内,公司完成以14.72 元/股非公开发行8492 万股,募资12.5 亿元用于发展连锁超市、投入云猴大电商平台等。

对公司的判断。公司深耕湖南和大西南区域成为综合性商业龙头,当前其依托线下品牌、渠道、供应商、消费者等资源,积极转型线上线下融合的(跨境)电商、到家和供应链服务等,体系完善、战略清晰、执行力强且有灵活有效的民营机制保障,看好其B2b2C 模式下的社区网点价值和供应链服务(含跨境)成长空间。扩张战略上,公司主导区域超市整合,也将参与重百定增,形成步步高、物美、重百一体的商业联盟,资源共享,合作巩固区域优势。

盈利预测与估值。我们此前预测公司2016-2018 年EPS 各为0.25 元、0.26 元和0.29元,同比增长-10.89%、5.07%和13.96%(我们将在公司3 月30 日披露年报后更新盈利预测);目前15.30 元股价与132 亿市值对应2016 PS 为0.86 倍。考虑到公司的区域竞争力、积极转型,我们此前参考同业估值给予公司2016 年0.9 倍PS,对应17.74 元的目标价, 给予“买入”的投资评级。

风险与不确定性。电商业务进展及成效不确定性;门店培育期拉长;跨区域扩张的不确定性。