报告品种：大豆、豆油、棕榈油

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调研概况

油脂市场作为农产品板块中兼具食用消费、工业需求、生物燃料属性和宏观交易属性的重要品种，近年来受到全球供需结构、产地天气、生物柴油政策、原油价格、汇率变化、地缘风险及贸易流重构等多重因素影响，价格波动明显加大。

而近期油脂市场表现为强预期、弱现实，一直缩波震荡，无明显趋势。为探寻后续潜在机会，中州期货走访了华东地区具有代表性的油脂贸易商、供应链企业、国企贸易平台及国际农产品企业，对市场进行为期三天的深入考察、交流。

贸易商A

1、企业情况：该企业以粮油大宗商品期现货交易、信息咨询服务为主，期现业务涉及棕榈油、豆油、菜油、葵油，业务面向华东、华北、华南，年贸易规模达到40-50万吨。

2、判断：

（1）基差：目前豆油供需平衡格局，基差稳定在220元/吨附近；菜油可流动库存有限，基差波动较大，川渝地区非转基差高达1000元/吨以上；棕榈油受制于6、7月到船充足，前期基差一度低至-200元/吨，目前到港棕榈油存在品质差的问题有基差回升趋势。

（2）期权：棕榈油、菜油波动性强于豆油，可考虑买入期权；豆油波动相对较低，可考虑卖出期权。单边：生柴支撑需求，天气驱动预期，单边看好油脂；但节奏有待观察。

（3）月间：豆油通常没有明显趋势，菜油受现货驱动，当前棕榈油9-1可能存在反弹正套机会。

（4）行业变化：受互联网销售兴起，当前国内油脂需求“旺季不旺，淡季不淡”，国内需求季节性部分被“熨平”。以前以基差贸易为主，但近年来单边头寸有所增加，并积极探索含权贸易。

贸易商B

1、企业情况：该企业为国际农产品贸易商，在中国覆盖棉花、谷物、橡胶、油籽、芝麻、食用油等供应链，油脂年贸易规模达20-30万吨。在市场上为客户提供风险管理和结构化贸易服务。

2、判断：

（1）印度市场需求与库存状况：印度当前库存处于季节性正常水平，并未出现极低库存情况。由于卢比走弱及经济因素，进口需求受到抑制。高温也是抑制印度需求的原因之一。尽管存在厄尔尼诺现象的预期，但印度方面并未表现出对高价油脂的抢购意愿，因为全球供应充足，尤其是中国和印尼的货源充裕。市场关于印度因天气或经济原因大幅进口的传言多为臆测，实际影响有限。

（2）厄尔尼诺与天气指标监测：对于厄尔尼诺对产量的影响，需重点关注产地的降雨量和土壤墒情。目前产地干旱程度远没有2018—2019年那么严重，水利设施改善使得灌溉能力增强，整体供应端故事性不强。天气溢价更多是短期情绪驱动，而非实质性供需缺口，真正的影响可能要等到次年5月才能显现。

（3）美国生物柴油政策与豆油走势：美国生物柴油开工率不及预期，导致美豆油价格在原油回调时下跌。但长期来看，美国完成既定生物柴油掺混目标具有较强确定性，原料需求有保障。若国内生产无法满足目标，可能通过扩大进口或调整政策来解决，这将对全球油脂价格形成支撑。当前美豆油的下跌可能提供了超跌后的交易机会。

（4）印尼出口政策与国有化影响：印尼推行B50生物柴油政策及出口税改革，旨在增加政府税收并规范出口流程。虽然设立了国企统一管理等措施，但实际执行中设有过渡期，未造成严重的供应中断或成本大幅增加。市场初期担忧的出口受阻并未成为现实，政策更多是调节政府收入而非限制贸易。

（5）油脂市场整体展望与交易策略：长期来看，油脂供需重心向上，主要得益于生物柴油消费的增长。当前市场波动率下降，资金趋于谨慎，多以套利和基差交易为主，单边投机减少。原油对植物油的传导作用减弱，植物油价格更多受各国生物柴油政策驱动，而非单纯的商业需求或原油价格联动。交易者应密切关注政策节奏及库存变化，而非过度依赖宏观或天气炒作。

贸易商C

1、企业情况：该公司主营豆油、菜油等油脂品种，年贸易规模约30-40万吨，覆盖华南、华东、华北区域。公司与客户之间存在双向买卖关系，供应链角色灵活转换。国内贸易主要采用基差定价，进口棕榈油多为一口价定价。风险管理采取期现匹配原则，现货端提前匹配，期货端分账户管理。交易风格多元化，既有单边趋势交易，也有价差交易，但今年更侧重单边判断。

2、判断：

（1）行情变化：受宏观局势、原油驱动及程序化交易普及影响，市场波动率降低，行情持续性变差，主观交易难度显著增加。

（2）品种关联性减弱：豆、菜、棕三大油脂品种因流向不同，替代效应降低，关联性减弱，跨品种套利机会减少。

（3）厄尔尼诺与干旱：印尼等地出现干旱征兆，类似2019年复合型厄尔尼诺现象，可能影响棕榈油产量。

（4）后市：目前市场不缺资金，但缺乏明确的上涨“故事”或导火索，导致行情震荡，难以形成持续趋势。

贸易商D

1、企业情况：该企业为国资贸易企业，业务覆盖油脂油料及农产品。公司油脂业务以国内贸易为主，也做过直接进口；豆油国内贸易月度规模为“小几万吨”，一年可达到数十万吨。近期进口业务相对谨慎，主要原因是进口利润不足。

2、判断：

（1）棕榈油：印尼推行B50生物柴油政策旨在掌握定价权，但多轮炒作后短期对盘面提振有限。当前马印两国库存累积，出口需求疲软，导致价格缺乏上涨动力。棕榈油金融属性强于商品属性，更多作为资金抄底或对冲品种，波动受地缘政治和宏观资金流动影响显著。

（2）大豆：美豆价格受中国潜在采购预期及天气炒作支撑，但实际成交有限，市场处于博弈状态。四季度大豆供应可能因买船不足而趋紧，但下游因预期宽松而采购谨慎，需关注库存拐点及下游认价情况。

（3）菜油与豆油：菜油短期内因供应转化受阻而受到支撑，表现相对强势，存在正套机会。豆油相比棕榈油和菜油更具安全边际，供应端受美豆传导影响，需求端维持刚需，适合稳健配置。

（4）后市建议：避免左侧盲目押注政策或天气预期，右侧交易更为稳妥。即使天气出现问题，棕榈油减产也存在明显滞后，当前更可能影响明年产量，而非立刻影响今年供应。

贸易商E

1、企业情况：该企业为大宗商品供应链服务商，农产品业务覆盖粮食、油脂油料。油脂贸易以豆油为主，年贸易量为70-80万吨，当前棕榈油贸易以进口交割为主。

2、判断：

（1）大豆：正常情况下，美豆上涨可能伴随巴西升贴水走弱，但当前美豆盘面上涨，巴西升贴水不降反升，巴西农民惜售，中国采购难以获得便宜货源。尽管美豆单产数据暂无大问题，但干旱和高温天气仍存隐患，且中国采购需求确定，若天气出现瑕疵将引发行情。

（2）豆油：下游消费疲软，贸易商去库存意愿强烈，建库兴趣低。

（3）棕榈油：短期缺乏强驱动，只能长线布局。

（4）后市：当前市场波动率处于历史低位，产业客户交易热情大下降，多数选择观望或停止交易。市场缺乏确定性的故事和驱动力，当前主要等待天气驱动进一步明朗。

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