报告品种：白银

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2025年至2026年初，全球贵金属，尤其白银价格经历了由宏观经济、地缘扰动、需求扩张、资金驱动等复杂因素驱动的剧烈波动。然而，进入2026年第一季度，市场情绪急转直下，投机需求的快速冷却导致价格在短期内大幅回调，呈现出“过山车”式的极端行情。作为约占全国白银产量四分之一的“中国银都”，湖南郴州的白银产业链在此次价格巨震中亦面临剧烈冲击。值此特殊阶段，4月8-10日，Mysteel铅锌贵金属团队组织了一场湖南郴州白银产业走访调研活动。本次调研旨在深入产业一线，探究在价格剧烈波动背景下，当地企业如何应对原料成本与产品销售的双重压力，了解当地产业链韧性与转型升级发展进程，为理解宏观市场波动对实体经济的影响提供关键洞察。

1、冶炼企业A

主产品年产量/贸易量：电解银+硝酸银产量1000吨。

风险规避手段：年初银价处于绝对历史高位，期货套保资金压力极大，因此并未采取完全套保。当前主要通过背对背点价模式锁定溢价，若存在部分未被锁定库存则以期货套保规避价格波动风险。

原料供应&库存：集团核心优势在于自有矿山。自产原料、进口银精矿及外采国内银精矿、铅锌尾矿分别占原料供应总量的约1/3。当前现货销售溢价回落至平水附近，电解银基本仅赚取加工费收益。无长单销售，散货销量约5-10吨/天。目前的库存保有量维持适中，资金周转健康。据了解湖南市场社会库存也维持健康。由于进口仍有一定盈利空间，现货供应表现充裕。企业目前仍在西藏等地勘探新矿脉，预计后续自有矿源供应占比有望稳步提升。进口矿供应年内预期维持稳定，未受地缘政治因素影响。目前企业正在对尾矿富含的其他小金属如铋、锑、铟提纯进行技术改进实验，去年年产量已达数十吨。

下游需求：预期后续国内需求保持平稳，光伏工业领域快速扩张的叙事已改变，或难以提供新的增长点。

价格观点：短期价格难以预期，仍主要取决于宏观经济数据、地缘局势及原油价格、美股等外在因素。但较为确定的是当价格跌至接近15000元/千克时，下游生产企业原料补库需求将大量涌现，因此预计下方支撑明显。

2、冶炼厂B

主产品年产量/贸易量：粗银200吨。

风险规避手段：采用期货+期权进行套期保值。交易模式全部为现货现款，厂库自提。基本仅赚取加工费，依靠提炼尾矿小金属增加利润，主要包括锑、铋等。

原料供应&库存：目前银精矿供应相对充足，主要为贸易商进口矿为主，少部分国内矿源。2025年产线基本维持满产状态，产量并未受行情出现波动。铅锌精矿库存基本维持在1个月水平。白银生产环节一般不储备阳极泥原料库存。

下游需求：主要销往当地大型冶炼企业。

价格观点：短期看16000-18000元/千克区间震荡为主。

3、冶炼厂C

主产品年产量/贸易量：粗银贸易量250-500吨（其中自产200-350吨）。

风险规避手段：库存完全期货套期保值，仅赚取加工费利润和现货溢价。此前价格大幅上涨时市场贸易商及终端销售企业大多增加现货库存和裸头寸，导致后续亏损。而由于年初价格变化较快，违约率显著增加，供应商违约亦导致本企业利润部分回吐。

原料供应&库存：目前企业拥有2条粗银产线，年产能300-400吨。5月预计将有新增产能投产。

下游需求：随着价格和现货溢价大幅回落，叠加进口货源冲击，年后销售面临一定竞争压力。

价格观点：基于当前国内现货供应较表观库存体现的更为充裕的情况看，预计价格短期内承压运行，难有新的趋势性表现。

4、冶炼企业D

主产品年产量/贸易量：电解银300-400吨。

风险规避手段：基本通过长单模式锁定价格，仅赚取加工费利润，并未采取套期保值手段。由于担心合规风险和交易中价格波动带来的不确定因素，目前基本没有散货交易，因此没有交易升贴水波动。

原料供应&库存：集团有自有矿山，含金银等贵金属含量较高，自有矿供给约占40-50%，其他基本由国产银精矿与铅精矿供应。由于自产品牌对铅锌矿料质量、小贵金属含量要求较高，因此原料采购难度较大，当前外采优质矿源偏紧。拥有2条电解银产线。目前通过提纯锑、钯、钼等小金属补充利润。每年安排一次铅锌产线检修，会提前储备阳极泥以维持白银生产，整体白银产量基本不受影响。日常原料库存维持在半个月左右，检修前通常提升至一个月以上。

下游需求：客户大多为大型国有企业。每年长单交易供应下游企业，模式较为稳定。

5、回收企业A

主产品年产量/贸易量：粗银200吨。

风险规避手段：并未采用套期保值手段规避价格波动风险，大部分采用背对背点价形式。厂内粗银库存尽量维持较低水平，以降低风险和现金流压力。

原料供应&库存：企业拥有3条电解银产线，年产能1000吨左右，但由于粗银产量尚且不足，且担心额外现金流压力，以及由于粗银利润相对电解银更为稳定简单，因此尚未开启电解产线。企业其他产品还包括粗铋、三氧化二锑、冰铜等。

价格观点：2025年随价格大涨利润显著，但进入2026年后价格回落，利润亦出现一定回撤。对于后续银价略显悲观，认为供应充足，价格驱动不强，但下方空间也不大。目前硫酸利润较为显著，对企业利润起到重要补充，并预期未来中期硫酸价格有望维持高位。

6、贸易商A

主产品年产量/贸易量：电解银贸易量250-300吨。

风险规避手段：当前主要以白银期权套期保值，或以背靠背点价形式规避风险，若直接以期货套保资金资金压力较难承受。年前国内白银现货升水一度高达1500-3800元/千克，企业单日贸易量可达10吨，利润较为可观。但年后溢价波动巨大，尽管已采取部分套保，但利润回吐明显。

原料供应&库存：国内供应受年初进口现货冲击，压力增加。当前市场白银现货供应相对充足，主因前期投机需求的获利了结，但并未体现在交易所注册仓单及期货库存中。当前企业现货库存2-3吨，年初最高可达5吨。

下游需求：下游客户群体主要为焊锡材料（含银量3%）生产商、首饰、电镀等领域。光伏电子、手工首饰等前期较为火热的需求领域均呈现显著收缩。AI人工智能等新兴领域的需求兑现尚需验证。对于未来需求增长保持谨慎。

价格观点：由于价格波动剧烈，当前现货投资交易大多要求预付定金。需求显著减弱叠加供应增加，导致贸易企业面临现金流考验，短期内或难以再度对价格形成提振。银价跌至17000元/千克附近存在明显的长线投资资金支撑。随着海外地缘因素影响消退，二季度价格中枢预计维持在20000元/千克一线。

观点总结：本次调研对湖南郴州及其周边数家具有较强市场影响力的白银冶炼、回收和贸易企业进行走访考察。根据多数企业的观点，当前国内现货市场，包括矿端和终端成品供应紧张局面较年初有显著改善。随着国内较高溢价提振进口利润，进口货源的涌入加剧了成品销售压力。现货溢价已从年初最高数千元水平回落至平水一线，而粗银加工费基本维持稳定。生产企业利润基本来源于加工费、其他小金属及副产品硫酸。近期小金属及硫酸利润较为客观，因此企业生产积极性均尚可。下游需求端的主要增长支撑预期来源于焊锡材料等领域，而此前较为火热的光伏、首饰、投资银条等需求均出现明显收缩，未来难有亮眼表现。

对于年内价格预期，企业及市场观点较为一致，认为短期仍面临较强不确定性，需重点关注地缘、宏观、美元局势发展。而价格在15000-16000元/千克支撑明显，若跌至该区间将有明显的投资和原料补库需求承接。而上方空间需求等待宏观面新的驱动因素，短期看18000-20000元/千克区间。

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