报告品种：锌、铅、碳酸锂

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摘要

受全球宏观经济数据发布、主要经济体产业政策调整及季节性供需变化等多重因素交织影响，铅锌等主要有色金属价格呈现震荡态势。产业链中下游的观望情绪有所升温，市场交易逻辑不再局限于宏观预期，而是更多转向对实际供需基本面的审视。

我们在11月4日至7日走访了华东地区部分贸易商，并得到观点：

锌方面，需要内外比价达到合适区间才可刺激批量出口并收敛价差；铅方面，3万吨的历史低位库存或构成仓单交割压力，可关注月间正套机会。碳酸锂方面，目前关于江西锂矿复产的分歧较大，但储能需求稳定高增速预期下或带动价格走强。

一、锌：物流对内弱外强格局改变有限

调研的样本贸易商普遍认为锌的主要矛盾在于内外比价，目前内外比价和出口利润仍不至于锌长期稳定流出，主要是由于出口的贸易流并未完全打通，出口多为点对点销售，成单量较小，利润有限不足以通过贸易流有效修复内外比价。

锌矿方面，国内紧张格局初现，传闻部分新投矿项目在品位方面存在问题。济源地区在抢锌矿，预计后续tc将提至2000以上。山东地区某锌冶炼厂也表示矿价偏高，冶炼利润较差。陕西汉中地区锌冶炼厂已经减产，但华中地区尚未减产。而进口矿方面，受内外比价影响，需求较为有限，故目前供应和库存较为充足，预计TC有反弹空间。

在锌冶炼利润方面，主要观察TC和副产品硫酸价格，由于国庆节前硫酸订单有显著下滑，国内硫酸价格下跌，吸引东南亚大量进口采购硫磺比价收缩，解决硫元素供应矛盾，并抬升硫酸价格和修复锌冶炼利润。冶炼方面，四季度或出现较多计划外检修减产，部分贸易商表示海外冶炼厂参考意义不大，主要为调节海外供需平衡的工具。在此背景下，国内或偏强运行。

库存方面，目前国内库存分化较为严重，华北地区受天气影响，开工或受阻，华东地区流通库存较低，华南现货贴水。海外库存方面，香港交割库已满，关于此现象的分歧较大，部分贸易商认为代表出口压制比价的信号，部分贸易商认为代表锌锭有效流出，后续贸易流或流向新加坡。我们认为，后续锌锭流出主要观察内外比价，若进一步下行信号出现方可有效流出。

二、铅：低库存或催生仓单风险

受到储能需求拉动影响，目前部分电池厂已经把动力产线转为储能产线，后续排产较为乐观。在废电原料方面，今年矛盾有所缓解，一方面是行业普遍大面积亏损致个别企业由于现金流原因停产，一方面是部分再生铅厂转变产线，技改后可直接加工铅精矿并生产粗铅。

现货方面，目前分歧较大，一方面，国庆期间的原料采购补库周期导致铅现货紧张格局，已由安徽地区再生铅复产所缓解，且各地铅现货升贴水已转为正常区间，但另一方面，社会库存仍维持3万吨左右的历史低位，或存在仓单交割压力。贸易商A基于近期内外比价给出进口窗口的情况，给出进口铅锭到港2万吨左右的预期，认为会对铅锭现货造成近约压力。贸易商B考虑到河南地区原生签订长单交付比例较高其余散单运输交仓恐存在时间窗口，故可认为可持有12-01正套，以博取仓单矛盾的发酵空间。贸易商C表示，前期再生铅厂内的废电库存处于较为充足的水平，但随着再生复产开工增加或催生废电紧张的矛盾，预计两周后废电瓶贸易商将开启挺价。

三、锂：需求持续乐观，枧下窝复产存分歧

目前关于枧下窝项目的分歧较大。部分贸易商基于矿证和部分官方文件的解读，枧下窝项目有12月复产的预期，另一部分贸易商则认为。目前原料供需矛盾较为显著，锂矿处于去库阶段，有原料挺价的预期，一些下游厂商大量国货至28天库存周期，可能代表复产进程并不顺利，可能要到26年一季度。由于前段时间需求稳健增长致基差并未显著走弱，11月集中注销后可转抛仓单数量或偏低，结合11月处于动力正极需求旺季，可关注正套机会。

储能需求方面，市场对储能的整体预期仍存在，并未观察到下行迹象，故储能股票和概念的持仓将仍持续，市场情绪影响下将带动碳酸锂的炒作需求。另外，锂电池需求超预期旺盛，且储能排产订单持续，目前电池概念里拉动较为强劲。但部分研究员认为储能的产线已达产能天花板，后续订单交付仍有排期，对碳酸锂的需求拉动较为有限。企业Z有储能项目新投，一年内的短期盈利情况较差，但对明年增速较为看好，认为目前处于周期中行业高增速但企业不赚钱的阶段。

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