本周全球主要权益市场（除了欧洲以外）都出现了明显的下跌，而大宗商品反而在美元强势的背景下出现了明显的反弹，其中油、白银和部分农产品反弹最多，其次是铝，然后是黄金和铜。

反弹原因一：在本轮商品反弹之前，无论从铜金比还是油金比来看，对于商品的需求侧的预期都较为悲观；同样，从大宗商品与标普500的比值看，商品再次回到十分低估的状态。

反弹原因二：近期供需都出现了有利的催化。原油方面由于西方对俄罗斯的制裁预期和对俄罗斯影子舰队的打击使得对供给造成冲击，而随着欧美遭遇寒潮，对燃料的需求大幅攀升，天然气价格也出现了暴涨；铜铝方面，国内库存去化较快，同时由于关税的不确定性，美国制造业企业可能产生了明显的预防性补库需求，这一点从COMEX合约与LME合约的铜价差跃升至历史高位可以得到印证。

本周五非农数据公布之后美元大幅走强，较高的利率对于制造业投资和大宗商品价格而言可能会是一个压制因素，但如果从2024年Q1的经验来看，美元与大宗商品同时走强，背后反映的是美国经济活动的偏强一定程度对需求形成了支撑。

未来来看，在地缘冲击和关税不确定性的宏观环境下，商品所隐含的实物资产的“安全属性”实际上超过了供需层面的影响，大宗商品相对于金融资产来看价值在历史低位，这也决定了商品的底部。只不过未来更大的弹性和持续性可能取决于全球制造业活动的共振恢复以及长期看中国出海驱动新兴工业化国家的城镇化进程。目前美国制造业已经好于2024年Q1，中欧还弱于当时，国内制造业生产活动能否重新走强也是重要观测。