根据沪深300指数的编制规则，其样本定期调整可能带来“调样效应”，即：调入指数的股票存在正的超额收益，调出指数的股票存在负的超额收益。这样，基于市场中性的套利策略是可行的：即在公告日买入调入股票，同时做空调出股票，并在调整实施日前对头寸进行了结。但由于直接做空股票受到很大的限制，在实际操作中，我们利用沪深300股指期货来变相实现。

一、沪深300指数的计算与调整规则

沪深300指数依据样本稳定性和动态跟踪相结合的原则，指数成分股原则上每半年调整一次，一般为1月初和7月初实施调整，调整方案提前两周公布。每次调整的比例不超过10%，样本调整设置缓冲区，排名在240名内的新样本优先进入，排名在360名之前的老样本优先保留。特殊情况时也可能对样本进行临时调整。如符合样本空间且总市值（不含境外上市股份）排名在沪深股票市场前10位的新发行股票，启用快速进入指数的规则，即在其上市第10个交易日结束后进入指数，同时剔除原指数样本中最近一年日均总市值排名最末的股票。

二、样本调整期间市场中性套利策略的基本思想

在沪深300指数样本调整期间，指数基金需要进行相应调仓，即买入调入的股票，卖出调出的股票。因此，指数成分股进行调整时，调入调出的股票常常伴有调样效应产生，即调入股票往往伴有正的超额收益（相对指数而言），而调出股票往往伴有负的超额收益。那么，基于市场中性策略，我们可以进行买入调入股票同时卖出调出股票的套利操作。

但是，由于融券交易的限制，卖空股票几乎是不可能完成的，我们只能通过卖空沪深300股指期货来变相做空股票。这样，同样基于市场中性策略，我们需要同时买入沪深300指数样本中未调整的股票进行β对冲，从而达到买入调入股票的同时卖出调出股票的市场中性套利策略。在市场中性套利策略中，我们只是借助于股指期货做空股票及对冲β风险。因此，从本质上讲，这种基于市场中性的套利策略不同于我们平常所说的期现套利策略，虽然也同时涉及到期货和现货市场。

由于股指期货的标的指数是沪深300指数，其包含了300只样本股，严格来说，我们需要买入沪深300指数样本中所有未进行调整的股票来对冲β。但在实际操作中，由于成分股数目太大以及停牌等原因，买入所有未调整股票几乎是不可能的。因此，在现货组合方面需要进行一些优化处理，以便在实际操作中能够得到运用。

三、实证分析

我们利用中证指数有限公司6月17日公告的在7月1日进行沪深300指数的定期调整信息进行实证分析。

根据中证指数有限公司6月17日的公告，2010年7月1日对沪深300指数样本股进行调整。在本次样本调整中，沪深300指数更换18只股票，华泰证券、招商证券等股票进入指数，桂林三金、恒瑞医药等被调出指数。

根据我们前面的分析，可以采取如下操作思路：

首先，选取沪深300指数原样本股中权重排名前50位的样本股，再加上调出的股票对沪深300指数进行现货模拟，剔除当前停牌股票，并考虑零股的优化，得到了一个现货组合，最后的优化结果中权重排名前50位的样本股中有47只得到了保留。

然后，保持上面的优化结果得出的47只权重股的权重不变，同时加入调入的样本股，再次进行对沪深300指数的模拟优化，得出了一个包含权重股和调入股票的组合。这个组合即是我们需要买入的现货组合。

之后，在6月17日（即调整公告日）买入现货组合，同时做空相应数量的股指期货IF1007 合约。

最后，在7月1日调整实施之前的最后一个交易日6月30日对所有的头寸进行了结。

以做空一手股指期货为例，我们可以测算其盈亏水平。收益方面，期货方面收益=（2762.6-2579）×300=55080元；现货方面收益=-38513元；总的收益=55080-38513=16567元。投入方面，期货方面投入资金=828780×20%=165756元（根据笔者前期关于保证金管理相关研究表明，在99%的置信水平下，空头保持20%的交易结算保证金水平是基本合适的）；现货方面投入资金=830351元，总投入资金=165765+830351=996107元。费用方面，期货交易费用=828780×0.01%×2=165元，股票交易费用及印花税为3321元（股票佣金按0.1%计算）。

综合起来，得到到期收益率=（16567-165-3321）/996107=1.31%，其年化收益率为34.2%。