市场观点：逐渐乐观

9月市场高开低走、整体维持弱势调整，主要是受海外货币政策继续紧缩担忧加剧的影响，对冲了国内地产与活跃资本市场落地带来的利好。展望10月，尽管美国经济和就业数据超预期强劲有望维持美债利率高位运行，但考虑到美股对此反应已经充分且汇率对此反应也有所钝化，整体对A股外部偏好影响有限；国内经济延续修复态势，市场对基本面的质疑有望随着宏观经济数据的逐步验证，信心将逐渐改善支撑内部风险偏好上行，尤其是10月中旬出炉三季度数据和9月数据大概率超预期的情况下；货币政策保持宽松不变，10月无美联储议息会议叠加汇率反应钝化，降息存一定概率，央行预期引导下人民币汇率贬值压力缓解，外资流出趋缓。因此A股所面临的整体环境较9月有所改善，同时考虑到年末年初的交易性行情和春季躁动季节性行情，当前时点已无需惯性悲观，可以逐渐乐观起来。

美债利率可能维持高位但对国内风险偏好抑制减弱且有限。一方面市场对经济复苏节奏和力度仍有担忧，而这种担忧有望随着宏观数据逐步向好而有所打消，尤其是10月中下旬公布的9月和三季度宏观经济数据，如果再超市场预期有可能对国内风险偏好形成支撑。另一方面美国整体经济和就业数据强劲，10Y美债利率可能维持在高位运行，但对A股外部偏好抑制有限且有望减弱，一是当前美股跌幅已经和过去由于阶段性加息预期导致的跌幅相当，即意味着美股已经充分计价本轮美债利率上行，二是汇率对加息预期的反应有所钝化，外资流出趋缓。

经济稳步复苏，生产强于消费。8月宏观经济数据超预期向好，9月高频数据显示经济延续复苏态势。其中，服务业依然维持较快修复，商品需求与生产小幅改善且生产仍强于消费，地产销售脉冲式修复后延续弱势。预计三季度GDP增速4.6%，9月社零同比6%，固投累计同比3.4%，其中制造业投资5.8%、基建投资6.1%、房地产开发投资-8.5%，出口同比-9%，CPI同比0.5%，PPI同比-2.5%。

货币宽松不变，外部制约减弱，降息存一定概率。经济还处于弱复苏中，无论是工业生产还是消费，无论是化债还是房地产，都需要维持低利率、宽松的货币环境，整体货币政策宽松基调不会改变。受限于美联储维持较高政策利率，2022年以来央行降息均有意避开美联储议息会议召开月份（尤其是加息月份），因而10月可能是年内降息窗口之一。人民币汇率贬值压力缓解，北向资金有望减少流出。

行业配置：增加对温和复苏链+成长潜力方向的配置力度

9月市场震荡调整，创业板指调整幅度高于上证指数。行业层面煤炭、石油石化传统能源排名靠前，而医药生物也从估值底部逐步回升。电力设备及传媒等成长板块回撤幅度较大。展望后市配置，在市场大势宜逐渐乐观的大判断下，配置方向可以更加聚集一些，我们认为两个配置思路值得重视和增加配置：一是经济的温和复苏链条，这有望成为后续市场最大预期差所在。尽管经济已经连续2个月以上出现了环比改善，但改善幅度不明显使得市场普遍对经济前景悲观预期仍未扭转仍有担忧，但在我们看来经济渐进式改善的确定性已然明确，后续随着经济数据的更多证实，市场预期将得以扭转；二是成长板块中具备中长期潜力的方向，新能源车产业周期逐步过去，人工智能新产业周期远未成熟，但市场对电子新一轮产业周期有所期待，因此围绕电子产业周期和以华为链为核心的方向进行配置同样是值得重点关注的方向。更具体地，两个思路下可以重点围绕三条主线增加配置，分别是：

（1）温和复苏链条，其中之一是经济边际改善叠加流动性宽松环境下，有望迎来强势演绎契机的金融风格。根据我们的复盘和展望，四季度经济环比同比均改善+流动性宽松组合将为金融风格的演绎带来良好契机。此外，过去近十个年份显示，四季度往往具备较强的金融风格季节性行情效应，年末基金排名冲刺也有助于金融风格行情的展开。金融风格中，保险、银行、券商皆可为。

（2）温和服务链条，其中之二是估值低廉且基本面或政策预期改善的消费板块，主要包括商品消费，关注食品饮料以及医药生物。四季度经济恢复性质，我们定性为温和复苏，在这种复苏斜率下，消费板块有望取得比周期板块更大的业绩恢复弹性。其中食品饮料估值百分位在30%左右、业绩确定性强，已经具备足够良好的配置性价比。医药生物估值百分位在10%以下处于绝对低估水平，而随着集采、反腐政策预期的充分反馈，且近期政策有更加精准化和纠偏的倾向，因此医药板块迎来估值修复机会。

（3）具备潜力的成长板块，其中以电子、通信同时具备技术催化及基本面改善的配置为重，具备优异的中长期配置价值。

风险提示

美国加息预期强化超预期；国内经济预测存在偏差；国内政策收紧超预期；中美关系超预期恶化等。