本文讲述的是一个关于期权风险的真实故事，作者是香港的一位财经大V，主人翁是他的一位相识多年的朋友，以做期权卖方策略为主，却在一次交易中亏损了5000万港币。

从事投机交易，你要知道的是，所有稳中求胜的交易员，他们都有几个共通点：就是永远不能全力一击，无论用任何策略，每次都要做好最坏打算，才不会在一次失误中阵亡。

希望这个故事能让所有期权投资者重视风险，引以为戒。

NICK， 是我一位至今已认识30多年的战友，比我更早几年进入金融市场，可以说交易经验丰富，而在期权方面，Nick却是在2002年和我在一次闲谈中得到启发而开始。

自从接触期权后，他不学自通，更舍弃了大部份的期货交易，从而专注于期权交易多年。

他有实际的期货交易经验，也有先上战场再修正武艺的个性，与我一样，未学完武功就急着下山闯荡江湖，我们皆相信：在江湖上的一年经历，胜过山上苦练10年。

阿Nick无师自创了一两种期权交易策略应变，而且用之以恒，10年如一日。

他开始研究期权两个月后，再与他见面时，我们的话题已经离不开期权操作上的心得交换，谈个不亦乐乎。

他只作卖方交易，只做无对冲的Naked short（裸卖）。

以前习惯炒卖期货的他，很快进入状况，期权卖方操作比起期货风险低很多，因有时间值的帮助，应对在他以前的期货交易方法上，可说是得心应手，非常顺利。

因为期权卖方，在小幅度错向时，经常仍可保持其获利状态。因为有时间值的优势，渐渐的成为习惯，并放大杠杆，减低过往期货交易时，时刻定好止损的习惯。

刚开始我们都是以美国市场外汇指数及商品的期权为主。

到了2006年，Nick因为转往证券行工作，每日接触的均是香港股票期指及股票的交易，很快的，他已经从美国市场转移到香港期权市场他并鼓励我参战。

而我当时接触香港市场的，只限于恒生指数，期权对于香港市场的个别股票印象并不深刻。

一路向北，一次阵亡

Nick持续以全卖方（short）的交易习惯出手，与我刚进入期权市场一样把卖方交易视为一条康庄大道致富的捷径，我两都曾以为期权交易非‘short’莫属。

他的个人特色是永远对自己的交易充满自信，究竟是自信使他成功，还是因成功的交易才使得他更自信，我想两者皆有吧。

认识多年，个性沉默老实，但却有着非人类般的斗志。

表面上永远看不出他所受的压力有多深，但只有我明白因为他有着与我近似的交易个性：做了再说，做了再研究，先下战场再学打仗，以真交易来印证不同策略的好坏，不喜纸上谈兵，不会拖泥带水，该做就做。

2007年，因为他的过于自信过份，利用卖（short）的时间价值优势不断逆势加仓，持仓比例越做越大，到了一个引爆点时，却成为灾难的起点。

在2007年的‘直通车狂热’中，自‘奇迹日’跌破20，000点后，奇迹般的收市时升回，恒生指数开始了历史上一段从2万点，两个月内上升60%的惊人涨幅。

那一段涨幅，Nick以卖出买权（short call）为主，以属于价内（ITM） 的卖出沽权（short put）对冲已经从价外（OTM）进入价内的卖出买权（short call），但还是没法解决当时的急升错向而带来大额损失。

原因在于：

因为升幅过快，港交所还来不及推出恒指价外期权买权（call），指数已经升超过，所以被逼short call 高Gamma值的ATM （At the money）期权行使价，即很接近指数水平的行使价，而且隔天即瞬间升越，在突破26，000点时，升幅更快，一去不回。

期权卖方的“死穴”

期权卖方的优势，很容易让人在没有机会时寻找机会，在单向升势时，逆市‘沟货’，以为时间价值会与以前一样，会冲淡亏损。

而阿Nick经常用卖出沽权（short put）对冲卖出买权（short call），而灾难式的不断向上时（当然事前不知道是灾难式），买权（call）以倍数上升，而沽权（put）只以成数下跌。

所以沽权（put）的利润根本对冲不了买权（call）的损失，有鉴于历史走势，阿Nick轻视了这波‘狂升’，起步时将部位不断放大，到升破27000 点时，只能作转月的动作，而不够按金再加大注码，损失到了回不了头的时候，只能继续在逆势中转仓转月，且战且退。

到了不得已时才在超高引伸波幅（IV）的情况下，因为按金严重不足才醒觉。

市场力量，升势一发不可收拾，IV（引申波幅）高涨时，权利金偏高，而指数从价外升至价内时，浮动亏损已经以10倍来计算。而按金当然比起当初入市时的价外期权也贵上几倍，证卷行又偏偏爱在升跌势最急时加收按金，在不得已的情况下才被逼止蚀，已经是3万点之上了。

那次他把多年累积的盈利一次奉还，而且连同他新增的客户们的亏损，总数超过5千万元港币。

读者们看到这里最大的疑惑一定是：亏损5千多万后，他是否从此离开金融市场或是已经破产或是从此改变裸沽（Naked short）的交易策略？

大家都想错了，他仍然活跃在期权市场上。他把策略修正，但其实我觉得没有改变多少，几年一遇的灾难性亏损，没有使他彻底改变。

2007年后，阿NICK沉静一段时间，也刚好逃过了一年后金融海啸的冲击。其实即使没有淹没在2007年直通车的‘升灾’也难逃2008年的金融海啸的股灾上，只是早了一年而已。

以期权卖方交易相对期货的每入市即见浮动盈亏，在心理层面上，期权是踏实多了，所能忍受的浮盈浮亏也拉慢，拉远了。

但问题出在放大交易量，因为卖方利润有限，尤其是在引伸波幅（IV）不高的情况下，会自然放大杠杆。所以表面来说，期权卖方交易比对期货风险低很多，优势多很多，但会让人轻视止损点的重要，即使已经是个有经验的期货交易员。

当杠杆放大，而又遇着单向走势时，风险自然更大顺境时养成放大杠杆的习惯，逆境时会造成一次奉还。

这是从事卖方期权交易员的一个‘劫’。

作为一个从1989年便靠交易维持生计的我，从来都坚信所有稳中求胜的交易员，他们都有几个共通点：

就是永远不能全力一击，无论用任何策略，每次都要做好最坏打算，才不会在一次失误中阵亡。