随着新型冠状病毒肺炎发酵，大宗商品大幅下挫，但是SARS疫情期间，大宗商品整体相对较抗跌，为什么会出现这种局面？

1、 从最宏观角度上讲，2003年非典爆发后，全球经济处于强劲上行周期，而当下则不然，中国经济弱复苏以及全球经济复苏的预期使投机多头资金立足于预期提前发动行情，资金涌入买入大宗商品（主要是周期品），因此这种建立在于预期（预期并未全部成为现实）基础上的“资金行情”一旦受到负面压力，会产生“资金行情破灭”。

2、 从宏观角度，对大宗商品尤其周期品最为重要的就是库存周期，2003年SARS爆发后，中美两个经济大国均展开补库周期，对大宗商品带动是夯实的，即便非典来临对于周期品负面影响也小于当下，而前期周期品上涨主要建立在中国补库周期，经历了2019年经济下行，叠加大部分行业产业链条原料库存普遍降低，中国经济弱复苏带动部分上游大宗商品价格上行，上游原料价格上涨带动中下游补库和季节性补库，因此未来的补库极大概率就是弱补库，但是资金冲动带来的上游部分大宗商品形成阶段性“泡沫’，随着新型冠状病毒肺炎发酵，补库预期就要延后，因此大宗商品尤其周期品下行幅度大不主为奇。

3、 就后市来看，如果新型冠状病毒肺炎持续发酵，周期品依然面临压力，核心逻辑就在于上述。

4、 疫情一旦得到控制，周期品也面临较大反弹，但是核心逻辑主要不在于经济复苏有多强劲，而是在于全球以及中国货币宽松政策延迟和补库预期再起，而高估的10年期国债将面临阶段性回调。

全球经济背景不同

1、2003年SARS爆发后，全球经济强劲复苏，美国来看，2003年3月，美英正式对伊拉克宣战，4 月份战争即告结束，企业信心大增，各类企业的资本支出计划和招募计划都开始好转，同时货币宽松伴带动了居民加杠杆，消费和房地产均大幅好转，2002年年初至2003年年中，中国经济整体处于复苏状态，2003年3季度初至2004年年中，中国经济出现结构性过热，因此 对于大宗商品尤其周期品均有正面带动，非典来临对这些商品价格打压有限。

2、但是当下不同，中国经济仅仅阶段性弱复苏，发达经济体依然底部盘旋，美国经济总体依然下行，欧洲近期经济仅仅是小幅好转，新型冠状病毒肺炎发酵，全球复苏预期受到挑战，大宗商品应声下跌。

库存周期作用

1、2003年SARS爆发后，中美两国展开强劲补库周期，尤其中国，2002-2003年补库存由 WTO 红利驱动，也就是需求驱动。我国加入WTO 后，经济效率提高，外需强劲，同时经历了90年代末的国企改革，经济活力提升，制造业投资强劲，收入上升提振消费，经济周期上行，因此上、中、下游同时补库存，对大宗商品整体拉动明显，非典来临对这些商品价格打压有限。

2、但是当下不同，中国只有工业企业补库预期（在缺失强劲的房地产投资以及高债务背景下，极大概率仅仅是弱补库），而美国经济依然下行，制造业疲弱，补库动能不住，因此新型冠状病毒肺炎发酵，补库预期推后，前期资金行情受到修正，周期品的铜近期下挫只是其中代表。

3、2003年SARS与当下疫情背景下的固定资产投资动能不同，ARS爆发期间，建筑钢材（螺纹）价格很坚挺，但是热卷下跌较为明显，螺纹的强势主要在于彼时固定资产投资包括房地产投资非常强劲，但是就这次疫情而言，如果疫情持续发酵螺纹和热卷短期都要继续面临压力，核心在于房地产投资本身尽管短期依然有韧性，但是依然下行趋势之中，一旦疫情得不到控制，开工有望推迟，累库将较为明显。

棉花价格与中国整体工业企业补库周期相关度高

1、 棉花价格与中国整体工业企业补库周期相关度高，SARS爆发后，从整个工业企业处于补库周期，国内正处于中国2002年加入WTO后红利释放初期，纺织业和服装业固定资产投资同比增速是天量，都在两位数甚至3位数的同比增长，2003年前七个月月纺织服装企业数平均达 22896 家，因此疫情有影响，但是整体来自终端需求任性极强，补库的动能强劲，疫情得到控制后，甚至没有完全控制过程中，棉花价格就展开反弹。

2、 但是本次疫情爆发后，补库行情有望延后，就棉花本身而言，补库主要体现在中游的纱厂和坯布厂原料补库，而非终端需求带动（这个已经研讨多次），纺织业和服装业固定资产投资同比增速为负，终端韧性及其有限，仅限于中间环节原料补库，但是中美贸易缓和尤其中美第二阶段美国潜在降低关税对棉花向上动能还在，因此疫情控制后，郑棉也会有一定反弹，也就是说反弹更多还是来自中美贸易缓和（美国潜在降低关税）和中下游原料补库，但是作为PTA而言，纺织行业在疫情得到控制后，仅仅是中游原料补库，以及中美第二阶段协议潜在降低来自中国进口服装的关税带来的预期向好，而终端需求难见实质性大幅好转，而作为化纤原料，PTA本身全年过剩，疫情一旦缓解，叠加一旦美伊发酵的事件再次推升原油，如果带动PTA向上,PTA可做趋势性抛空。

疫情缓解后反弹的条件和动能

1、 此次疫情带来风险偏好大幅走低后，一旦疫情得到缓解，大宗商品整体要面临反弹，缓解的要素主要是：需要关注病患人数曲线斜率走平以及当下30个省所启动的一级公共卫生事件响应是否取消，很多医学领域专家表示，此次疫情带来的总体负面效应有望小于2003年SARS,SARs在2003年对部分风险资产负面压力是从3月开始，但是2003年6月中旬和7月中旬中国国内以及国际卫生组织宣布新增患病人群大幅减少之前的5月就开始企稳，本次国家层面防控积极，对包括大宗商品期货在内的风险资产受到负面压力时间大概率要短于2003年，不排除出现短期暴跌后的反弹行情。

2、 同时全球货币政策宽松对风险资产阶段性向上带动依然有效，2019年9月开始全球开启2008年金融危机以后第四轮全球货币宽松，尽管由于高企业债务、人口老龄化、贫富差距加大、缺失新的经济增长动能，此轮全球货币宽松对全球经济刺激作用和时限依然会越来越小、越来越短，但是由于疫情施虐带来的风险资产大幅走低后，一旦疫情得到控制，货币宽松有望成为抄底者一个重要有效因素，同时就中国而言，一旦疫情对1季度或2季度短期经济形成较大下拽力，货币宽松有望加码，也会在风险资产走低后放大其风险偏好抬升作用，届时资金还是会积极涌入买入大宗商品，比如基本面非常好的棕榈油（夯实的减产）和豆油等，以及股指等，而阶段性高估的10年期国债期货也有望面临回调。

3、弱补库动能依然在，中国工业企业产成品库存已经低位，疫情缓解后，为了稳定经济，提振经济举措也有望加码，弱补库动能依然可期，作为美国而言，经济依然向下，欧洲经济近期已经小幅好转（1月制造业等数据小幅抬升），从美国零售商库销比与制造商库销比差值来看，已经达到低位，未来也有弱补库的动能，对大宗商品也有一定提振。

总之，新型冠状病毒肺炎还在发酵，周期品短期依然承压，但是基本面较好商品有错杀，耐心等待抄底或者品种之间多空对冲来对待短期行情。