投资，我们都想赚钱，那为什么，有时会亏钱，或者说偶尔会出现数月、甚至数年持续亏钱呢。在赚的什么钱一文中，我们说投资是认知的变现，那么相应地，亏钱的关键原因应该是认知不到位。

2009年至2015年做卖方服务的六年里，我们与很多客户进行过深度的沟通，很多时候经常谈到凌晨一两点。在2016年和2017年的两年里，自己的交易遇到了些许挫折，一度不想干了，觉得自己可能不是交易的这块料。2017年11月至2018年3月，持续的痛苦与反思，终于在2018年4月至今有所收获。

在与客户的沟通中，在自己的内省中，我们总结了一些容易亏钱的模式。记录下来，以告诫自己未来需谨慎行事，也与小伙伴们分享。

1、战略上不占优

衍生品交易是一个负和博弈，多空双方开了反向头寸之后，就开始有人赚有人亏。一个人赚的钱，必然是另外一个人亏的钱。衍生品本质上是风险管理的工具，而系统性风险只能转移，不能消失。从资金、信息两个关键的变量来看，衍生品市场是非均衡博弈的。概率上的结果是，没有资金优势，也无信息优势的投资者，作为一个整体，会把钱输给拥有资金和信息优势的投资者。

很多人在衍生品交易中亏钱，不是不努力，主要是因为战略上不占优。单兵抵不过军团。改变投资者的战略位置，是卖方机构的主要价值所在，不幸的是，一些投资者未能很好利用卖方提供的有价值信息。

反过来，进入核心信息圈子，拥有高质量的卖方服务，再进行衍生品交易，战略上占优，结果应该会好一些。

2、投资周期不明确

投资周期不同，关注的经济变量自然不同。以个股的投资为例，如果投资周期只有一个月，影响市场情绪的诸多变量都需要思考，比如近期G2博弈的进展、降准降息预期的变化、经济数据的好坏、行业政策变化等等；如果投资周期是五年或者十年，那么以上这些因素就不再重要了。过去十年里，中国央行对存款准备金率变动了好多次，有些公司的市值翻了好几倍，有些公司退市了。事实上，在5至10年周期，降准对个股表现没有任何影响。

反过来，如果个股投资周期只有3个月周期，去分析公司的护城河、商业模式、战略竞争优势等等，也没啥大的意义。投资周期与分析范式不匹配，有可能会出现亏损。

3、未能区分因果与概率

无法区分因果关系与概率事件是投资者亏损的常见原因。过去经常听说，美联储降息了，是利多，所以我要做多股市，做多大宗商品。因为这个月的经济数据显著走弱，所以我要做多利率债。因未央行降准了，释放了8000亿资金，所以我要做多股市。类似的表述，第一反应是，这仿佛是基于对因果关系的考察。事实上，只要对过去10年里的政策、数据与资产价格表现进行统计，就会发现，以上表述只是一个概率关系。

寻找驱动资产价格的关键因素是最为重要的工作。基于因果和基于大概率，而不是基于未经实证研究的主观臆断，做到这一点，其实非常非常困难。

4、没有离场的规则

缺乏离场规则，经常会导致账户从浮盈变为浮亏，最后亏损无法忍受，而止损离场。股市牛市中，绝大多数投资者都赚过钱，而能够赢利出来的却是少数。当然，股市作为成长性资产，在指数市盈率均值减去一倍标准差之下的位置买入，并一直持有，一直不出来，总还是赢利的，就像房子一样。

对于波段投资而言，不知何时离场，与不知道为啥入场的有关。若事前，是基于驱动因素+安全边际的框架入场的，那么当驱动因素消失，或者安全边际变得越来越差，就会考虑止赢离场。

5、缺乏系统性思维

铜、原油、黄金、利率债这样的大品种，不是成长性资产，而是波动性资产，因此长期持有数年，也未必赢利。我们不得不以大波段操作为主。以铜为例，影响铜价波动的因素是非常多的，中国的房地产、空调、汽车、电网投资、全球铜矿供应、废铜供应等；影响地产的房贷利率、首付比例等；对中国利率有制约的通胀、美联储货币政策和美国经济周期等。

本应基于对一个复杂系统的理解进行定价（从复杂系统中找出阶段性发生重大变化的一两个关键经济变量），而我们有时偷懒（或能力不足），基于某一两个信息（可能是市场广泛讨论，但未必在未来持续重要，复杂系统是演化的）进行定价，当其他关键信息变动时（未建立系统性的理解框架之前，很难确认哪些变量是关键变量，研究生培养的主要能力就是变量A对变量B的印影响机制、传到路径和影响程度的实证研究），系统性思维的缺失，让我们来不及调整头寸，最后不得不止损离场。

6、缺乏独立思考

缺乏独立思考，被其他人轻易的忽悠，是很常见的一种投资范式。投资是一个系统工程，不仅仅是看好并买入这么简单。何时入场、仓位如何确定，中间仓位如何调整，何时减仓，何时平仓，如果有其他变量在途中出现，又该如何应对。

资产价格的方向仅仅是投资中一个点。比如，一个公司风控容忍的最大回撤是10%，另一个机构容忍的最大回撤是30%，那么适合于后者的以20%最大回撤博取60%收益的策略，就不适合前者。投资，是在自己约束下的最优选择，而每个投资者的约束是不同的。可以借鉴他人思考，但是整个思考与决策系统必须独立一个人完成。在投资领域，一个账户永远都是一个人的事情，共同负责，就是没有人负责。

7、认为短期波动存在合理区间

过去我们经常思考，当前的基本面，股市多少倍估值是合理的，铜价多少是合理的，十年期国债收益率什么水平是合理的。长线投资，这样的思考是有价值的，而处理短线投资，这样的思考是一个误区。2015年中国股市的暴涨，很多垃圾公司给到300倍的估值，2015年底螺纹钢价格在长期可以持续的水平之下运行数月。

基于自己认为合理的价格水平，高杠杆投资，很容易因为短期的波动而打到账户止损，更严重者会爆仓。价格是由风险偏好最低，或者风险偏好最高的投资者博弈决定的。动物精神在短期释放的程度是难以估计的，因此，跟随市场情绪，而不是预测，是投资者处理短线波动所需的准则。没有杠杆的长期投资者，则轻松很多。比如2018年在上证指数2600点时，认为价格合理，长线买入。此外，多空是非对称的，就股指和大宗商品而言，跌的制约更多一些，而涨的限制相对少一些。

8、认为短线可以100%预测

这里的短线指一两天的波动，或者三五天的波动。近期的原油价格波动是一个很好的例子。10倍杠杆做空，一天原油价格暴涨19%，账户就爆仓了。不管过去赚过多少钱，一天清零。

在我们的印象中，一些投资者在衍生品市场亏损，是因为——其认为短线可以100%预测，且基于这种认知加5至10倍杠杆做投资。这是好理解的，觉得可以100%预测，自然就敢加数倍杠杆，一般而言，杠杆与信心成正比。一个同行做过一次数据统计，这种偏好的投资者在衍生品市场很难存活超过一年（极具天赋的投资者则能够高杠杆持续获利，但极少，百万分之几的概率），而轻仓长线的投资者，能够容忍更大的波动，则更容易存活下来，多数能够获得长期赢利。

价格是稀缺性的反映。滞后满足是一种稀缺性，接受赢利缓慢增长是一种稀缺性，团队协作是一种稀缺性，持续内省是一种稀缺性。投资业绩，是市场对自己性格特质的定价。持续不断的亏钱，源于我们稀缺性的丧失。或许是如此。