对于许多人来说，每天都会打开开盘软件，看着股票价格的跳动。有些人是专业投资者，有些人是业余投资者。有些人盯盘的时间比较长，有些人盯盘的时间比较短。那么这些跳动的数字背后，到底是什么让股票价格上下跳动呢？股票价格的背后，到底又反映了什么呢？我个人的观点是，股票价格反映了两种信息：世界的真相，和参与者心中的世界真相。第一种是价值投资，第二种是行为金融学投资。

股票价格背后反映的信息

股票市场像一个我们社会的缩影，里面有各种形形色色的参与者。每一天股票的收盘价，都是由这一群参与者交易出来的。既然如此，那么参与者的想法构成了股票价格的元素。所以在较短的时间内，股票价格反映的是参与者心中的真相。而在较长的时间内，股票价格应该无限接近真实时间的真相。有时候这两种真相是统一的，有时候又不是统一的。

理解了这个价格驱动因素，会到我们怎么做投资带来帮助。

作为一个群体，股票市场的参与者都希望自己拥有真相，因为我们都知道，市场最终反映的就是真相。假设我们能预知未来，知道明年某个行业的景气度会大幅提高，那么我们就应该买入这个行业的公司。或者如果我们能回到10年前，20年前，知道A股历史上有的那些大牛股。我们就应该去买入茅台、格力不动。

每一天，每一个人，都在交易自己的世界观。大家都认为，自己是那个知道真相的人。

所以市场是有效的，又是无效的。每一天的收盘价，都有效反映了这一天大家内心世界的真相。但每一天的收盘价，又并不完全反映这个股票真实的价值。因为人们对于世界的认知是有缺陷的，每个人都在盲人摸象。

从投资方法来看，过去100年最终留存下来了两种投资方法：基本面投资方法（包含了价值投资、市场有效假设、基本面定价模型等），以及行为金融学投资方法。这两个流派都有人拿到过诺贝尔经济学奖。

长期的真相和短期的幻象

股票市场的价格拉长看，必然是反应时间的真相，股价会无限接近于真相。根据约翰.博格的投资小红书（The Little Book of Common SenseInvesting）统计，1900到2016年标普500的年化回报率为9.5%。其中企业基本面改善带来的回报率为9%，而由于市场情绪波动导致的估值变化仅仅影响了0.5%的收益率。

从这个数字我们看到，拉长时间来说，股票价格无限接近于基本面信息。估值的波动基本上可以忽略不计。从公司股价表现看，也的确如此。长期表现优异的公司，一定是基本面真的长期增长优秀的企业。

但是短期来看，市场往往会出现一些“幻象”。这是因为，许多时候我们内心的世界观，和真实世界是不匹配的。比如“泡沫”永远存在，无论是在美国、中国、日本、欧洲，无论是在过去50年，过去100年，还是过去200年。市场总是会阶段性出现各种各样的“幻觉”。这种幻觉就是，明明基本面没有那么好的公司，股价会出现大幅上涨。

这背后的原因，和“乌合之众”有关。大部分人的世界观，是受他人影响的，没有自己独立的观点。这就是“反身性”的来源。股价的上涨作为一种信息，反射给市场参与者，告诉他们原来“真相”是这样的，从而再反馈回来继续强化基本面信息。

基本面研究VS行为金融学

我们个人的理解是，股票价格反映的一个是真实世界，一个是内心世界，对应到投资方法就是基本面研究和行为金融学，到底哪个更有效呢？

这个问题，仁者见仁智者见智，没有正确的答案，我们只能谈谈自己的看法。

这两种方法能长期存在，并且都有大量深度的研究和讨论，本质上都是基于两个不变的因素。基本面投资，是方法本身不会发生太大的变化。我们今天看格雷厄姆《证券分析》，发现将近80年前的投资方法，在今天稍加改良依然有效。

价值投资就是挖掘企业的真相，并不受市场短期的波动干扰。这个真相，不会天天发生变化，但是市场情绪每天阴晴不定。所以格雷厄姆用了市场先生理论，解释了短期波动和长期波动之间的关系。从价值投资角度出发，他们是不关注短期情绪的波动。甚至情绪波动是价值投资者入场的好机会。格雷厄姆从来不认为Beta是风险，他不认为波动是风险。格雷厄姆认为真正的风险是基本面恶化，导致你本金的亏损。

格雷厄姆最好的学生巴菲特把价值投资方法在全世界发扬光大。巴菲特也曾经在哥伦比亚大学做过一个演讲，这批来自“格雷厄姆和多德”村庄的超级投资者们，都在持续战胜市场。有人问巴菲特，你不怕方法被人学会，你赚不到钱了吗？巴菲特笑着回答：很少有人愿意慢慢变富。

所以我们看到，价值投资一个重要的因子是时间，你越是耐心，后面的速度越快。

我们再说说行为金融学，其实也是基于人性的不变。我把这一切理解为“原始人性”或者“动物基因”。如果你看过《自私的基因》或者《Why Buddhism is true》,就能理解人类的“动物属性”。我们的情感和情绪，很大一部分被内在基因所操控。基因只追求繁殖，为了这个目的会对不同的情景打分。有利于繁殖的，就给一个快乐的情绪，不利的，就给恐惧的情绪。如同美剧《西部世界》里面说的，当机器人想要研究人类时，发现人类的代码远比他们想象的简单，甚至还不如许多机器人。在《骇客帝国》第二部中，Neo见到了骇客帝国的架构师。架构师告诉他，曾经想设计一个完美的世界，发现很快就崩塌了。他才明白，人性根本不适合完美的世界。

行为金融学的难点在于，每一次“猜心”的复杂度更高。你总是要成为那个比别人更加聪明的人。那么，聪明是远远不够的，最终需要上升到哲学层面。这对于一个人的要求更高。连大经济学家凯恩斯都曾经说过，就算我知道明天的经济数据，也无法预测明天市场的表现，因为我并不知道大家是对经济数据如何反应的。

从我们个人的角度看，价值投资会更加适用。我们从来不认为自己能比其他人更聪明，也无法从人性角度站在他人之上。但是我们能做的是，基于对基本面研究之后，降低我们内心的恐惧和贪婪。因为你有了一个锚，这个锚就是价值。

以上，就是我们对股票市场到底反映了什么，一些自己的看法。无论是价值还是人性，找到适合自己的方法或许是最重要的。

一些个人感悟，大家多讨论批评。