未来二十年，中国经济增速放缓是基本确定的，不确定的只是经济放缓的幅度。很多学者总喜欢拿我们跟日本对比，担心中国会像日本90年代那样爆发金融危机，然后陷入“失落的二十年”。对股票以及各类资产来说，这也等于判了死刑，毕竟覆巢之下无完卵，经济如果崩溃，资产价格也必然崩溃。当年日本经济崩溃后，股市从接近4万点一路下跌到1万点，房价也跌了近70%，一跌就是十几年，听起来都让人后怕。所以我们今天讨论中国经济会不会重蹈日本覆辙，绝不是一个遥远的宏观问题，而是一个影响每个人的投资问题。

的确，我们现在的情况很像当年的日本，都是迅速崛起中的世界第二大经济体，日本70年代开始超过德国，中国从2010年开始超越日本，两者都让排名第一的美国感到了威胁。从总量看，目前中国GDP相当于美国的60%，与90年代末期的日本一样。从人均GDP和GDP增速看，我们现在也和80年代的日本相似。不仅如此，我们现在面临的挑战和日本当年也是如出一辙：

首先，都面临人口老龄化。我国从2000年开始进入老龄化社会，日本从1970年进入老龄化社会。根据世界银行的数据，目前我国65岁以上人口占比10%，与日本1986年的水平相当。

其次，都面临资产泡沫化。日本经济泡沫时期，主要是1986年到1989年。在这3年里，股市的日经225指数从13000点涨到了39000点，翻了两倍多；东京商业用地价格指数从1985年的120涨到了1988年的334，也是3年里翻了2倍。到1990年时，仅东京都的地价就相当于美国全国的土地价格。而中国的房价和地价在过去十年疯狂上涨，现在京沪深的房价已经基本超过了当年日本鼎盛时期的房价，而大家知道日本的房价后来跌了一半以上，再也没起来过，这也是大家担心中国资产泡沫的原因。

最后，都面临美国的遏制。两国都是出口导向型经济体，日本从1981年到1985年对外贸易顺差急剧扩大，增加了五倍多，成为当时世界最大的钢铁和汽车出口国。尤其是对美国贸易顺差急速增长，导致美国对其接连发起六次不同行业的贸易战，结果均以日本接受强制性关税、配额等妥协退让而告终。而目前中国也是美国最大的逆差来源国，也面临最大经济体对第二大经济体产业升级的遏制。

正是出于这种种似曾相识的场景，很多人才会担心中国重蹈日本覆辙。但历史真的会这样简单的重演吗？我们的答案是不会，因为当下的中国和当年的日本只是看上去像，但本质上的基因还是有巨大差异的：

第一，日本当时城镇化率近80%，而我国目前只有58%，还有很大发展空间。城镇化率是城市人口占总人口的比重，城镇化率提升会直接带动房地产和基建，同时，间接刺激商业和市场的发展，是最重要的经济增长动力。日本90年代经济崩溃时的城镇化率已经接近80%，2017年已经达到92%，也就是说在失落的二十年里他们基本已经丧失了城镇化这个大引擎。而我国2017年底的城镇化率只有58%，如果按照户籍人口算才只有42%，还有接近6亿人生活在农村，未来还有很大的增长空间。诺贝尔经济学奖得主斯蒂格利茨曾说过，中国的城镇化和美国的技术创新是人类21世纪的两件大事。21世纪才过了不到二十年，中国的城镇化这件大事远远没有结束。

第二，日本当时消费对GDP贡献占比近70%，而我国2017年仅为59%，内需还有很大潜力。日本经济崩溃的时候不仅出口已经见顶，消费也已经度过高峰。中国目前虽然出口已经遭遇瓶颈，但由于区域差距较大，人口总数比日本多十几倍，所以很多人的消费需求还没有得到满足，内需还有很大提升空间。目前国家采取的减税、降费等政策也是为了刺激消费内需。此外，今天的我们相比当年的日本还有一个重要的消费助推器，那就是互联网。2018年的双11让我们再次见证了这种可怕的力量，在去年基数如此之高的情况下，今年的全网销售额依然大增27%，超过3000亿元。

第三，日本是浮动汇率制，日元快速升值导致出口受挫，而我国资本管制，汇率相对稳定。对于依靠出口起家的中日两国来说，汇率至关重要，日本在70年代后由固定汇率转成浮动汇率制，资本可以自由流动，再加上1985年，为了解决美国巨额的贸易赤字问题，美、日、联邦德国和英法签订了广场协议，达成五国联合干预外汇市场、让美元对日元和马克有序贬值的一致意见后，美元的大幅贬值而日元升值一倍，日元持续升值长达20年，这几乎给日本的大部分出口行业判了死刑。而我国实行的是有管理的浮动汇率制，再加上资本管制，这让我们对人民币汇率几乎有绝对控制力，只要中央有意愿，维持汇率稳定还是小意思。

第四，日本当时出现了明显的政策失误，对银行和企业放任自由，而我们大部分银行和大企业是国有，控制力和应对危机的能力相对比较强。很多人认为日本是被1985年的广场协议压垮的，但这其实不是关键。广场协议次年日本经济增速的确从6.2%大幅下降到3.2%，但后面4年的年均增速已经高达5.5%。所以日本经济崩溃不是外力的结果。关键还是内部的政策失误。日本在80年代时，没有对商业银行采取有效监管措施，大量资金流入楼市股市，催生资产泡沫。广场协议后，日元大幅升值，为了对冲，日本央行在之后1年里先后5次下调利率，结果造成资产价格进一步上涨。当泡沫达到顶峰时，又实行了过于严厉的紧缩政策，将利率从2%提升到4%，致使房价崩溃，经济一蹶不振。我们前几年也犯了类似的错误，所以吃了股灾这样的亏，但从2016年以来，中央已经及时纠偏，凭借对银行和国企的控制力，坚决的挤出了泡沫，虽然经历了阵痛，但避免了更大的危机。

(本文作者介绍：如是金融研究院院长、首席经济学家。)