【浙商汽车 李丰】长安汽车：16年依然是最有价值的整车企业

　　业绩逻辑已经得到验证

　　公司15年业绩预告显示，全年盈利区间为93~100亿元，好于我们对其95亿元的业绩预期。主要原因是：1）进入Q4，国家政策免去了1.6L以下小排量汽车的10%购置税，使得公司销量在Q4实现总销量74.5万辆（QoQ+32%, YoY+16%）；2）公司杭州工厂的10万产能在Q4集中释放，伴随着零部件国产化，高利润车型锐界单季度销量达惊人的3.5万辆，较高地提升了公司的盈利水平。

　　16年福特将依然维持较高增长

　　我们预计16年锐界的月均销量有望实现1万辆以上；参照前两月的销量数据，D级车金牛保守销量全年有望实现约4万台，伴随着杭州工厂的扩产，长安福特高端车型的销量爬坡显得顺理成章。此外，预计改款的蒙迪欧和翼虎有望贡献销量增速，对其他车型我们则持保守态度，总之，全年长安福特车型有望实现销量97万辆（YoY+11%），预计对集团的利润贡献在95亿元（YoY+19%）。

　　自主品牌商用车的改善将是一大看点

　　公司15年自主品牌乘用车取得阶段性大捷，销量78.2万辆（YoY+49%），我们预计16年销量增速将有望维持43%，理由是CS15、95将在今年上市，而悦翔系列销量有望继续爬坡。但是自主品牌16年最大的看点或在于本部商用车业务的改善，过往微车的MPV、SUV化将有效释放公司南京工厂约30万辆的产能。我们估算15年公司本部业绩约为7亿元，16年伴随乘用车业务持续向好，商用车业逐渐贡献业绩，公司本部利润有望翻倍增长。

　　分红和国企改革值得期待

　　长久以来，公司分红超预期，以及潜在的国企改革股权激励是市场所期待的催化剂。就公司目前的PE来看，16年仅5.3x，并不包含这些预期。我们假设公司15年分红超预期达到35%，则对应目前的股价，公司的股息收益率高达5%以上。此外，一旦上市公司实现股权，将有助于未来本部业务业绩的释放。