虽然6月A股市场保持日均约9500亿元的较高成交水平，但实际入场的增量机构资金规模比较有限，公募机构二季度整体呈净赎回状态，主动型产品仓位保持下降趋势，私募机构则没有大幅加仓的迹象，唯一明显增量来自杠杆资金。上述资金行为导致热门板块的成交活跃度既未达到历史峰值，也未向其他板块扩散。

当前热门行业的成交情况相较于历史水平并未过热

1）成交集中度：以中信一级行业为分类标准，我们计算了2013年至今各行业月度成交金额的占比，2021年6月成交占比前5的行业分别是电子（12.5%）、医药（9.5%）、电力设备及新能源（8.5%）、计算机（8.0%）和基础化工（7.4%），由此得到6月份排名第1/前3/前5行业的（合计）占比分别为12.5%/30.5%/45.9%，该水平与今年1月时的12.5%/30.8%/43.3%相当，高于今年3月时的9.3%/26.9%/41.9%，反映市场成交集中度确实有所回升。

但相较于历史情形，当前水平仍称不上过热，例如历史上排名第1的行业最高可占全市场成交金额的17.5%（非银行金融，2014年12月），高出当前电子行业成交占比近5个ppts；又如历史上排名前3的行业成交占比合计最高可达到37.0%（电子+计算机+医药，2020年2月），高出当前水平约6.5ppts。上述数据说明市场成交集中度确实有一定幅度提升，但并没有达到过热程度。

2）广义换手率：我们以“行业月度成交金额”与“行业流通市值”的比值作为衡量该行业资金成交活跃度的指标，类似于“换手率”。6月成交占比提升最快行业包括电子（+3.9ppts）、计算机（+2.2ppts）、电力设备及新能源（+1.2ppts）、基础化工（+1.0ppt）等，上述4个本月最受益资金集中趋势的热门行业在6月的换手率分别为170%/202%/127%/170%，环比5月分别变动+42ppts/+54ppts/-3ppts/+13ppts，呈涨跌互现的情况，其中电子行业（主要贡献来自半导体）约170%的换手率已接近今年1月的178%，但仍远低于2020年5月的259%；电力设备及新能源（主要贡献来自于光伏和锂电）最新127%换手率环比5月甚至小幅下滑，也远低于今年1月175%的高点。

机构资金整体保持谨慎，散户和游资依然主导着市场的成交

私募排排网的调研数据显示，6月中旬开始，规模在百亿以上的大型私募单周环比呈大幅减仓状态，截至6月18日百亿私募仓位指数为84.80%，环比减仓2.68ppts，创下今年以来单周减仓之最。

从渠道调研情况来看，本周小型私募机构有小幅加仓，但目前仍低于今年一季度时的峰值。

公募机构方面，根据中信证券量化与配置组测算，截至6月25日主动型公募产品的普通股票型/偏股混合型/灵活配置型仓位分别为87.1%/82.2%/57.8%，环比之前一周-0.2ppts/-0.1ppts/-0.1ppts，均呈下滑状态，目前三类产品分别较年初仓位水平已经降低了1.1/1.8/2.6ppts。

在机构资金保持谨慎的同时，杠杆资金依然保持着快速流入的状态，截至本周三（6月30日），两市融资余额达到1.6281万亿元，仅3个交易日较上周五已经增加了163亿元，接近上周单周增加169亿元的水平。

公募机构二季度整体呈净赎回的状态

存量公募基金整体近期面临较高的净赎回压力而呈净流出状态。中信证券渠道调研数据显示，二季度样本基金整体净赎回率达到5.2%，高于历史上一般2%左右的季度净赎回率，且4-6月呈逐月增加趋势，6月单月的月度净赎回率即达到3.2%。

我们预计一季度新发基金在二季度的净赎回规模为627亿元，存量基金（今年一季度之前成立）在二季度的净赎回规模约2399亿元，因此即便加上二季度新成立基金的1812亿元规模，主动权益类公募基金整体在二季度的资金流为-1215亿元，呈净流出状态。

被动ETF方面，我们以相对热度较高的半导体板块为例，虽然历史上半导体ETF的申赎和板块行情呈反向关系，但是在自3月下旬启动的本轮半导体行情中，截至6月29日半导体ETF累计净流出的资金规模已经达到了201.7亿元，累计净赎回率达到47.8%，均已超出之前两轮上涨行情时的水平。

综合上述信息，我们认为虽然6月A股市场保持日均约9500亿元的较高成交水平，但边际上实际入场的增量资金规模有限，导致热门板块的成交活跃度既没有达到历史峰值，也没有向其他板块扩散。

风险因素：1）公募基金发行受市场震荡影响转冷；2）公募基金赎回超市场预期；3）海外权益市场大幅波动导致外资避险撤出。