大宗商品涨跌互现，PTA涨幅扩大至3.13%

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【摘要】商品期货今日涨跌互现，截止下午收盘，PTA主力上涨3.13%，原油主力上涨0.33%，豆油主力下跌1.86%。PTA利润较合理，短期成本驱动向上。本次PTA复苏周期的利润修复过程预期将由下游聚酯端主导，而原料端在过剩产能的压制下，利润空间相对有限，具体走势有赖于下游自下而上的传导情况。

商品期货今日涨跌互现，截止下午收盘，PTA主力上涨3.13%，原油主力上涨0.33%，聚丙烯上涨1.04%，豆油主力下跌1.86%，豆粕下跌1%。6月初，聚酯产能基数上修至6439万吨，新增珠海华润50万吨聚酯瓶片装置。PTA利润较合理，短期成本驱动向上。目前PTA-PX现货加工差和主力期货加工差分别在428和520，为较合理的水平。

PTA产业链解析

（一）产业链格局：产能过剩VS需求复苏

自2018-19年起，聚酯产业链逐渐进入投产周期，国内原料端产能持续增长，而下游聚酯产品端逐渐难以形成与之相匹配的需求增速。在此情况下，前期原料端的超额利润逐渐被挤压殆尽，聚酯产业链整体进入低利润运行阶段。进入2020年，疫情爆发对需求端造成沉重打击，产业链利润雪上加霜。但是随着疫情得到控制，全球需求触底反弹，原有的产业链扩张-供应过剩-利润挤压-产能出清过程进度提前，导致产业链进入一个需求复苏与供应过剩共存的特殊周期结构。

现阶段，全球需求自疫情低谷中复苏，纺服产业作为可选消费品受到显著提振，带来聚酯产业链总体利润的修复预期。然而，从2019年开始自上而下的聚酯产业链产能扩张过程并未结束，上游原料端仍然处于严重过剩格局，对利润修复的空间产生了显著的压制作用。在上下游的共同作用下，预期产业链利润总体仍将处于向上修复的格局，但相较于之前更多上游推动的利润扩张，本次复苏周期的利润修复过程预期将由下游聚酯端主导，而原料端在过剩产能的压制下，利润空间相对有限，具体走势有赖于下游自下而上的传导情况。

（二）PTA：利润修复预期，库存压力严峻

2020年底至2021年初的产业链整体上行对PTA环节而言并未受利。在上游原料价格抬升和自身供应过剩的共同作用下，PTA环节受到了上下游的同时挤压，PTA-PX价差从2020年平均的500-600元/吨附近大幅下移至300元/吨附近。这使国内PTA装置在3-4月集中公布检修计划，平均开工率从90%附近降至80%以下，而自2020年疫情以来PTA的持续累库格局终于开始出现转变态势。考虑到PTA具有较高的集中度和一体化程度，因此主要企业对PTA环节低利润的承受能力更强，当前的集中检修意味着目前PTA的利润状况确实已经达到了下边际，存在显著的修复预期。

成本端来看，PX在年初走出一波强劲的上涨势头，也给PTA的价格提供了主要的向上弹性。这一波上涨一方面来源于成品油调油需求带来的芳烃缺口，另一方面来自去年下半年PX持续低位运行带来强劲的修复预期。在原料端PX-PTA供应增速显著高于聚酯端的情况下，原料端在产业链利润争夺中处于不利位置，PX和PTA只能靠相互挤压来维持自身利润。因此2021年PX-PTA的利润分布将发生反转，PX将持续挤压PTA的利润，而PX自身的利润中枢则将有所抬升，进而给PTA带来显著的成本支撑。

然而，在天量库存和新投产能的压力下，PTA利润的修复仍将是一个漫长而痛苦的过程。横向来看，PTA是聚酯产业链乃至于所有化工品中鲜有的维持Contango结构的品种，其巨大的绝对库存量严重地压制了基差的走强过程。特别是历史高位的仓单，一旦现货基差高于仓单费用，就会出现仓单的回流，进而对价格产生抑制。因此，在天量库存、特别是仓单没有充分消化的情况下，PTA的价格仍将更多地跟随成本运动，而供需面带来的利润修复空间预期相对有限。在目前油价维持高位、利润则处于绝对低位的格局下，底部支撑坚实，总体预期将呈现偏强震荡格局。

弘则研究观点：

上周四开始，PTA现货利润回归到比较合理的水平了，前期期现货加工差都偏高的情况下，成本抬升的传导并不会直达价格，只是会压缩利润，这也是上周四之前我们看到的情形：原油上涨但PTA弱势震荡，但利润明显压缩。上周四之后直到现在，目前PTA-PX现货加工差和主力期货加工差分别在428和520，为合理的水平。本月供需矛盾暂不明显——只有恒力5#和新凤鸣二期6月均不检修才会累库，累库幅度在10万吨以内，如果都检修去库幅度环比也是减弱的。是否累库目前取决于大装置检修与否，因此供需面的矛盾暂不突出。此时，如果利润比较合理，价格的传导就会比较顺畅。目前原油强势的情况下，PTA的配置策略应该是....了解具体弘则研究内容，扫描下方二维码，即可免费领取完整研报~