一． 行情回顾 

12月以来，螺纹钢期货主力呈现震荡偏强走势，一方面由于经过前期大幅的下跌，钢厂成材利润出现大幅收缩，钢厂出现大面积检修，高炉开工率连续下滑，供应端释放得到一定抑制，另一方面近期各项经济指标出现下滑，在中美贸易争端、经济下行压力加大背景下，政策面暖风频频，降准降息、减税降费等修复市场信心。而对于原料端焦炭呈现区间震荡走势，弱于螺纹，一方面由于螺纹钢现货与期货背离，现货价格持续低迷导致钢厂利润收缩施压原料，黑色系利润再分配将引导行业重整价格体系。另一方面焦炭供需基本面较弱，下游钢厂焦炭库存逐步累积，采购积极性不佳，同时焦企限产不及预期，焦炉开工率不减，焦炭供应压力不减，近期焦炭现货连续六轮提降，部分地区出现七轮提降，吨焦利润进入盈亏线附近。

后期焦炭价格将何去何从，笔者将从以下几点进行分析，以供投资者参考。

 二． 宏观环境稳中趋降，逆周期调控政策可期 

从经济数据来看，国内经济维持稳中趋降的格局。三季度经济增速仅6.5%，较二季度继续下降； IMF预计2019年全球经济增速将放缓，同时中美贸易争端具有不确定性与持久性，在内外承重下，国家正在从货币政策及财政政策方面努力对冲下行周期，货币政策将更注重稳增长，维持中性偏宽松，财政政策刺激基建投资，政策面的刺激将逐步修复市场信心。

作为钢铁行业下游需求，房地产投资不容乐观。今年房地产投资维持韧性主要受土地购置费支撑，一般土地购置费滞后土地成交总价的变化大概一年左右，而近期土地市场降温现象明显，从100大中城市周度数据发现成交土地占地面积244.17万平方米，较上期2539万平方米大幅下滑，同时成交土地溢价率也维持低位，土地购置费有望承压回落。2018年房企融资困难，房企为了偿债积极推盘加大新开工面积，但商品房销售面积持续下滑资金回款压力加大，2019年房地产新开工面积即房企推盘意愿下滑，房地产投资负重前行。

三、基本面分析 

1. 利润调节将接力环保限产约束焦炭产量

焦炭供应逐步释放，钢材温和冬储缓解供应压力。11月焦炭产量3541.1万吨，当月同比增速1.9%，焦炭表观消费量3455.39万吨，从8月份以来，焦炭产量与表观消费量的差值在逐步的上升，一方面由于今年是焦化企业盈利较高的一年，同时发改委定下环保不是一刀切的新基调， 在利润驱动与政策性限产放松下，焦企高炉开工率维持相对高位，加大生产。另一方面在国内宏观经济下行、中美贸易争端反复无常背景下，钢材下游需求汽车、家电、船舶行业均出现景气度不佳，相关上市公司盈利均出现大幅下滑，而笔者上面分析的房地产投资也不容乐观，叠加在钢材消费淡季，钢材的表观消费量出现下滑，制约着原料端的需求。

元旦之后，多家钢厂公布冬储补库文件，据mysteel，近期钢材的社会库存缓慢上升，厂库出现下降，社会库存的缓慢累库，说明现货逐步进入冬储补库， 在冬储补库期间，螺纹钢现货或将止跌上涨，继而消化近期钢厂由于检修导致焦炭累积的库存，加大焦炭等原料的采购，缓解焦炭供应压力。

焦炭产能分布较分散，议价权弱于钢厂与煤企，未来需持续关注河北、山西淘汰4.3米老焦炉以及河北、山东、河南省“以钢定焦”制度的实施情况。从焦炭月度产量来看，9月以来焦炭产量均比去年同期高，笔者用13-17年12月月度产量均值测算2018年预计全年焦炭产量为36351.7万吨，较去年36630.7万吨基本持平。而煤炭生产大省山西焦炭月度产量均高于往年，11月山西省焦炭产量763.8万吨，占比21.6%，河北省焦炭产量299.4万吨，占比8.5%; 从焦炭产能分布看，据mysteel，全国焦化产能55479万吨，产能分布较高的是山西省12792万吨，焦化企业105家，河北省9007万吨，焦化企业54家，山东省5585万吨，焦化企业43家，可见焦炭不管从产能分布与产出量都较为分散，焦企集中度不高，焦炭的定价依附于钢厂、煤企的利润调节， 从而来约束焦炭产量。

目前市场关注的主要是山西省4.3米及以下、运行十年以上焦炉的退出与河北、山东、河南三省 “以钢定焦”方面具体的实质性进展。据mysteel，山西省4.3米及以下焦炉占全省产能约59%，5.5米及以上焦炉占比约34%，从2020年山西省产能的退出预估与产能置换发现对焦炭的供给影响有限；而从“以钢定焦”制度对河北、山东、河南三省量化测算，发现由于三省的焦化产能与炼铁产能比值的不同，若按照统一标准来实施不太适合，需根据实际情况对各省份实施不同标准，从而达到焦化企业产能集中度提高与优质的产能释放，提高焦企的话语权。

2．钢厂温和冬储，利润修复缓解焦炭库存压力。 

焦炭的下游主要是钢厂，焦炭的需求取决于钢材的需求。11月钢材产量为9423万吨，环比下降3.8%,同比上升8.5%，11月钢材表观消费量为8999.5万吨，环比下降3.9%,同比上升8.9%，而钢材的产量与表观消费量差值在逐步的下降，一方面发现近期钢材的产量与表观消费量均出现下滑，而钢材的产量减小的幅度大于消费量的减小幅度，说明近期钢厂在钢材利润大幅收缩下，加大高炉检修量，以及在环境持续恶化下钢厂政策性限产抑制产量的释放，另一方面近期虽然处于需求季节性淡季，但在房地产赶工现象、房企加大推盘销售回暖资金偿债、基建投资逐步回暖等带动下，钢材的消费仍处韧性。

钢厂在温和冬储备货中，成材利润的修复缓解钢厂累积的焦炭库存压力。商品期货的研究主要针对供需基本面研究，在市场化的经济体制下，经济的扰动源头是需求，需求驱动价格与利润，利润再驱动供给。从近期跟踪螺纹钢、热卷的盘面利润发现盘面利润向上修复，虽然近期螺纹钢期现价格背离，但在温和冬储备货情绪下，现货有望止跌企稳。

钢厂前期检修的高炉将陆续投产，钢厂高炉开工率有望上升。从唐山高炉开工率与产能利用率周度数据看，当前唐山钢厂高炉开工率为53.66%，环比上升2.44%，高炉开工数为88个，环比上升4个，当前唐山钢厂产能利用率为64.13%，环比上升1.62%，当前多家钢厂公布冬储政策文件，温和的冬储补库将逐步带动对原料端的补库预期。

钢材社会库存温和上升。元旦之后钢材社会库存从年前797.56万吨上升到884.63万吨，上涨11%，从历年冬储补库数据来看，在累库阶段随着对原料端的积极采购将带动原料端的上涨，当累库达到一定阶段就将会去库存，去库存阶段通常带动原料端的下跌，而当前正处于逐步累库的阶段，原料端或将在春节之前震荡偏强。

焦炭出口依然强劲，国际市场刚性需求强劲。据国家统计局，12月份，焦炭及半焦炭出口111.8万吨，同比增长7.5%；较上月增加24万吨，环比增长27.77%。当月焦炭出口均价2155.64元/吨，环比增长29.94元/吨。全年出口焦炭975.4万吨，比2017年增加167.7万吨，同比增长20.8%；均价1998.15元/吨，比2017年提高188.07元/吨。

3. 钢厂、焦企焦炭库存继续上升，港口库存出现下滑

库存是供需双方博弈的结果，库存反应供需关系的动态与方向。钢厂焦炭库存继续上升，具体为国内样本钢厂（110家）焦炭库存469.34万吨（+4.8），平均可用天数10.8天（+0.3），目前钢厂焦炭库存维持中高水平，对焦炭采购积极性不佳，但随着近期河北、江苏地区前期检修的钢厂高炉陆续复产，会缓解钢厂累积的焦炭库存压力。

国内样本焦化厂（100家）焦炭库存49.5万吨（+6.9）， 焦化企业焦炭库存继续回升， 对钢厂打压焦炭价格信心不足。焦炭现货价格已陆续提降六轮，部分地区七轮，吨焦利润已至盈亏线附近，部分焦企出现减产，同时近期发生的煤矿矿难事件，持续发酵，国家安监局要求超千米冲压矿井与瓦斯突出的矿井关停体检，导致焦煤现货价格大幅上涨，在焦煤价格成本支撑下，焦炭现货价格下跌空间有限。

港口库存一般反映贸易商投机情绪，具有放大行情走势的特点。焦炭港口库存出现回落，本周主要港口焦炭库存300万吨（-9.5），其中天津港54万吨（+2），连云港6万吨（+0.5），日照港130万吨（-2），青岛港110万吨（-10），贸易商近期询价略虽有增多，但采购谨慎，无囤货意向，多持观望态度，港口贸易资源报价持续承压下调 。

四、市场展望与投资 

宏观经济下行压力加大，房地产投资不容乐观，近期土地市场降温现象明显，成交土地占地面积大幅下滑，土地溢价率维持低位；逆周期调节随之增强，货币政策将注重稳增长，维持中性偏宽松，财政政策刺激基建投资。

 供给端：利润驱动与政策性限产放松下，焦企高炉开工率维持相对高位，焦炭供应逐步释放，但焦炭现货已提降6轮，部分地区7轮。吨焦利润已至盈亏线附近，部分焦企出现减产，叠加煤矿矿难事件，焦煤成本支撑下，焦炭价格下跌空间有限。需求端：近期多家钢厂出台冬储政策文件，钢材社库温和上升，在温和冬储补库阶段，成材利润有望向上修复， 前期检修的钢厂将陆续投产，缓解钢厂焦炭库存压力。

综合来说：在温和冬储备货阶段，或逐步加大对原料端的采购，消耗钢厂内在库存，预计焦炭在春节之前震荡偏强。现货有望止跌企稳。